Behavorial Finance

Universidad Rey Juan Carlos

Programa de Doctorado - Curso 2004-05

Investigación Financiera

Profesores: D. Jorge Sainz

D. Luis Miguel Doncel

Los Inversores utilizan rentabilidades

pasadas como referencia de las futuras.

Elaborado por:

Rafael I. Amadei

Mayo 2005

INTRODUCCION

En este trabajo se trata de explicar si existe algún factor que haga predecible que las

rentabilidades futuras tanto de fondos de inversión como también de fondos mutuos, sean reflejo

de rentabilidades pasadas.

Para ello se hace una descripción del como funciona el sistema de valores en España y en Chile,

los tipos de instrumentos de inversión y como actúa la clasificación del riesgo en estas

decisiones de inversión y en lo predecible de los beneficios.

Es necesario señalar la poca información estructurada disponible, factor que no hizo menos

difícil la recopilación de información.

Por último se describen algunos modelos econométricos de utilización frecuente, los que

generan alguna evidencia emp írica.

I. ANTECEDENTES

1. El mercado de fondos español

En la última década del siglo XX se produce en España un importante auge de lo que se ha

llamado "capitalismo popular", que se manifiesta en el acercamiento del inversor medio a la

bolsa. Este proceso se produce, fundamentalmente, por la búsqueda de rentabilidad que había

dejado de obtener en los productos en los que tradicionalmente había volcado su ahorro, como

los depósitos bancarios. De esta manera, asistimos en este periodo al despegue de los fondos de

inversión, que ofrecen la posibilidad de obtener una gestión profesionalizada y de acceder a una

amplia gama de productos con la que satisfacer las necesidades de las diferentes tipologías de

inversores en lo que se refiere al binomio rentabilidad-riesgo. Son varias las razones que

contribuyen a apuntalar el proceso descrito:

Razones legales y fiscales. El Real Decreto 1393/1990 (por el que se aprueba el nuevo

reglamento de la Ley Reguladora de las Instituciones de Inversión Colectiva -Ley 46/1984-) y

las sucesivas reformas fiscales de la década de los noventa a favor de los fondos de inversión

trajeron consigo la aparición de nuevos productos, así como un mejor tratamiento fiscal de los

mismos, condición necesaria para que los inversores fijaran su atención en el sector.

Además, el proceso se vio favorecido también por el desarrollo de legislación complementaria,

que provee al mercado español de la transparencia y seguridad necesarias, lo que incidió de

manera notable en la atracción de capitales extranjeros1.

Razones económicas. Por otra parte, la Unión Económica y Monetaria obligaba a los diferentes

países a la convergencia en términos monetarios2, lo que en el caso español supuso una

espectacular caída de los tipos de interés que favoreció el boom bursátil.

Prueba clara de las tendencias apuntadas la encontramos en la evolución del número de

partícipes y del patrimonio invertido en fondos de inversión entre los años 1989 y 2001. Así, en

las Figuras 1 y 2 puede verse el espectacular crecimiento experimentado en las dos variables

señaladas, si bien se observa un cierto freno, incluso caída, en el último bienio.

Figura 1: Evolución del número de partícipes de los fondos de inversión

Fuente: INVERCO

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1Arriola, E. y JA Madariaga (1998): "Retos de los Fondos de Inversión ante el

Euro", Boletín de Estudios Económicos, Vol. LIII, nº 165, PAGS 499-528.

2 Madariaga, J. A. y E. SÁEZ (1998): "Las Consecuencias del Euro en los Mercados de Valores", Cuadernos Europeos

de Deusto, nº 19, págs. 115-139.

Con todo, y aunque es cierto que los dos últimos años han supuesto un importante revés desde la

perspectiva bursátil, hay que decir que el negocio de los fondos de inversión aún no ha tocado

techo en España, tal y como se deduce de algunas estimaciones realizadas por instituciones

solventes3. La Figura 3 presenta, por ejemplo, un aspecto claramente relacionado con lo

comentado: aunque los partícipes y el patrimonio han disminuido en el último bienio, el número

de fondos no ha parado de crecer hasta la actualidad.

Este crecimiento, fruto por un lado de la impresionante velocidad de innovación en los

mercados financieros, y de la necesidad de armonización de la legislación a la normativa

comunitaria por otro (lo que ha obligado a recoger nuevos productos en la nueva Ley del

Mercado de Valores -Ley 24/1988 de 28 de julio, del Mercado de Valores, modificada por las

Leyes 37/1998, de 16 de noviembre y 14/2000 de 29 de diciembre-), también tiene su lado

negativo, que se manifiesta en el importante aumento del grado de complejidad de los productos

existentes en los mercados.

Figura 2: Evolución del patrimonio de los fondos de inversión en miles de euros

Fuente: INVERCO

Figura 3: Evolución del número de fondos de inversión

Fuente: INVERCO

Así, y de forma similar a lo que ocurre en los mercados más avanzados, el inversor dispone en

la actualidad de una oferta de más de dos mil quinientos fondos4, lo que puede causarle ciertos

problemas a la hora de elegir o discriminar entre ellos. Estos problemas se acentúan en

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3Arriola, E. y JA Madariaga (1998): "Retos de los Fondos de Inversión ante el

Euro", Boletín de Estudios Económicos, Vol. LIII, nº 165, PAGS 499-528.

4 Según la Asociación de Instituciones de Inversión Colectiva y Fondos de Pensiones -INVERCO- y el registro de la

Comisión Nacional del Mercado de Valores -CNMV- a diciembre de 2001; a los que hay que sumar 2.313 Sociedades

de Inversión -SIMCAV-. Puede verse todo ello en www.inverco.es y www.cnmv.es.

situaciones como la que estamos viviendo en los últimos tiempos, en los que la incertidumbre

sobre la evolución de la economía mundial es un hecho y la elección del tipo de fondo adecuado

puede causar cierta zozobra.

De hecho, las razones apuntadas anteriormente como justificación del acercamiento del inversor

medio a la bolsa se han visto alimentadas por un mercado claramente alcista que ha venido a

durar unos 5 ó 6 años, en los que el problema de elección era prácticamente inexistente, ya que

cualquier fondo se revalorizaba en un plazo relativamente corto. Esta costumbre de "ganar

siempre" hacía que los inversores se fijaran exclusivamente en la rentabilidad de los fondos. Sin

embargo, la situación actual obliga a considerar el problema del riesgo con toda su crudeza.

1.1 ¿Que son los Fondos de Inversión?

· En el siglo XVII aparece en Holanda las “Administratie Kantooren”, que eran

entidades que operaban como intermediarios entre empresas que emtian valores

mobiliarios y ahorradores. Dichas entidades actuaban con ciertos principios de los

Fondos de Inversión que conocemos en la actualidad.

· 1822. Por iniciativa del Rey Guillermo I se fundo la “Sociedad General de los Países

Bajos para favorecer la industria de interés nacional”.

· En 1868, aparece en Londres la primera sociedad de inversión colectiva regulada y

reglamentada como tal. Conocida como “The Foreign and Colonial Goverment Trust”.

· 1894. Origen de los Fondos en EE.UU. llamados “Boston Personal Property Trust”.

· En 1925, aparecen en Francia los Fondos de Inversión y hasta 1952 en Italia.

· Hasta 1941 se lánzale primer Fondo de Inversión en Japón pero, este se ve suspendido

posteriormente, debido a la intensificación de las hostilidades en el Pacífico. Por lo que

hasta 1951 se reanudaron las comercializaciones de participaciones.

· Pero es hasta 1957 que se lanza el primer Fondo de Inversión tal y como lo conocemos

hoy en día.

1.2. Concepto y Tipos de Fondos de Inversión

Un Fondo de Inversión es una sociedad de inversión colectiva en la cual los participes reciben

mayor rentabilidad por la suma de sus capitales que lo que lo que ganarían de manera

individual.

Una definición más técnica sería la de “patrimonio perteneciente a una pluralidad de inversores,

cuyo derecho de propiedad se representa mediante un certificado de participación, administrado

por una sociedad gestora, con el concurso de un depositario. Su objeto exclusivo es la

adquisición, administración y enajenación de valores mobiliarios y otros activos financieros,

para compensar una adecuada composición de sus activos, compaginando riesgos y

rendimientos, es decir, buscando la rentabilidad media cercana o incluso superior a la del

mercado”5.

Existen dos tipos de clasificaciones para los Fondos de Inversión:

1.2.1. Fondos de inversión clasificados según su posición de distribución de

beneficios

a) Fondos de Renta o de Reparto: Son aquellos en los que se distribuye con carácter periódico

los beneficios de la institución, vía dividendos a los participes. y,

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5CASAS, Jurado Amalia García (2003).

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