El costo de capital

El costo de capital en condiciones de riesgo. Su uso como tasa de actualización

1. Concepto e importancia del costo medio ponderado de capital

El concepto de coste de capital es uno de los más relevantes en las finanzas, por cuanto que tiene relaciones o influencias mutuas con prácticamente todas las variables financieras. Además, su determinación cuantitativa resulta complicada, derivado tanto de las múltiples utilizaciones que posee como de la dificultad para considerar en su cálculo las hipótesis a realizar en cada uno de sus posibles usos. Esto ha hecho que se genere en torno a él una extensa literatura financiera que aún no ha resuelto satisfactoriamente todos los problemas asociados al mismo.

En principio, podemos definir al “coste de capital de una empresa” como el coste medio ponderado de los recursos financieros que componen su pasivo empresarial, siendo los coeficientes de ponderación los volúmenes existentes en ese pasivo de cada una de las fuentes financieras. En consecuencia, su expresión vendrá dada por:

siendo: CMPC = Coste medio ponderado de capital para la empresa.

CP = Volumen de capital propio de la empresa.

CA = Volumen de capital ajeno de la empresa.

Kcp = Coste del capital propio.

Kca = Coste del capital ajeno.

Para el cálculo de esta expresión deberemos especificar previamente:

 La unidad de medida para los costes particulares de cada una de las fuentes financieras (coste monetarios, explícitos o efectivos, o bien costes de mercado).

 El método de cuantificación de estos costes, es decir, cómo determinaremos los costes particulares de cada posible fuente financiera, especialmente el de la deuda, ya que el del capital propio se podrá determinar con ayuda de la SML.

 La unidad de medida para los coeficientes de ponderación.

Así, y con respecto a estos últimos, podríamos utilizar valores contables o bien valores de mercado, en cada caso el resultado será distinto, y obviamente, uno u otro resultado será el adecuado en función del uso que hagamos del coste de capital.

Este coste de capital referido a la totalidad del pasivo empresarial tiene múltiples aplicaciones. Por ejemplo, la ayuda que puede facilitar para determinar el valor en mercado de la empresa mediante la actualización de los flujos de fondos futuros de la misma. Otra aplicación sería la ayuda que proporciona para determinar la estructura financiera óptima, al dar distintos valores en mercado para la empresa, en función de diferentes ratios de endeudamiento; el ratio de endeudamiento que proporcione el máximo valor para la empresa expresará la composición óptima del pasivo empresarial.

Ahora bien, para cualquiera de estas u otras utilidades, deberemos previamente conocer su valor, saber cuantificarlo, siendo este asunto uno de los objetivos del presente capítulo.

Otra acepción distinta a la anterior para el “coste de capital” es la que veíamos al analizar el concepto de tasa óptima de actualización requerida para la selección de proyectos de inversión; se trata del CMPC correspondiente al incremento de pasivo que financia una nueva inversión, cuya expresión viene dada por:

siendo:

ΔCP = Incremento de capital propio que financia a la nueva inversión.

ΔCA = Incremento de capital ajeno que financia a la nueva inversión.

Kcp) ΔP = Coste del incremento de capital propio.

Kca) ΔP = Coste del incremento de capital ajeno.

Así, en un capítulo anterior y para condiciones de certeza, concluíamos que la tasa de actualización, supuesto que no se conoce la rentabilidad mínima exigida por el decisor, viene dada por la siguiente expresión:

K = máx. (kΔP)impl., CMPCΔP)explic. , CMPCΔP)merc.)

siendo: K = Tasa de actualización para seleccionar proyectos de inversión.

kΔP)impl. = Coste implícito asociado al incremento de pasivo que financia al proyecto de inversión.

CMPCΔP)explic. = Coste medio ponderado de capital explícito o monetario del incremento de pasivo asociado al proyecto.

CMPCΔP)merc. = Coste medio ponderado de capital en mercado del incremento de pasivo asociado al proyecto.

Dos de estas variables se estimarán mediante la fórmula anterior del CMPCΔP, en función de que la cuantifiquemos a valores de mercado o a valores nominales o efectivos. Vemos, pues, cómo nos aparece aquí otro significado del coste de capital, el coste de capital referido exclusivamente al pasivo que financia la nueva inversión a seleccionar, siendo su principal aplicación la de determinar los costes anteriores como paso previo a la cuantificación de la tasa de actualización.

Para esta última acepción del coste de capital, tenemos adelantada la resolución de algunas de las cuestiones que mencionábamos anteriormente. En el caso de coste de capital del incremento de pasivo en términos de mercado, tanto los costes de las fuentes financieras como sus volúmenes de ponderación deberán estar medidos a valor de mercado, con lo que tenemos resueltas dos de las cuestiones, quedando por contestar a la forma de determinar los costes de cada fuente.

Una precisión a la determinación del CMPCexpl. (Incremental o no incremental). Para su cálculo, aconsejamos no emplear la fórmula de la media ponderada, sino aplicar el criterio del TIR a la dimensión financiera del pasivo (en términos monetarios). Así, tratamos con costes monetarios, y en esta situación, si vamos a utilizar la suma de sus dimensiones financieras para el cálculo del coste medio monetario, no necesitamos pasar por los cálculos previos de los costes específicos de cada una de las fuentes financieras. Por otra parte, recordamos que la media ponderada, al cambiar en el tiempo los volúmenes de ponderación por las amortizaciones financieras, entre otras causas, determinará un coste de capital no constante en todo el horizonte temporal de valoración de la inversión. Por el contrario, el TIR aplicado a la dimensión financiera del incremento de pasivo determina un coste de capital medio en cuanto a costes y medio en cuanto a horizonte temporal.

Como decíamos al principio, hemos comprobado cómo el coste de capital es un tema central en las finanzas, tanto por tener diversas acepciones como por sus múltiples aplicaciones. Entre estas últimas destacan:

 Su utilidad para tomar decisiones de financiación, decisiones sobre elección de fuentes financieras.

 Su uso como tasa de actualización para la selección de proyectos de inversión.

 Su uso para determinar la estructura financiera óptima de la empresa.

 Su utilidad para estimar el valor de la empresa.

En los epígrafes siguientes vamos a dedicarnos a analizar con detenimiento el cálculo del coste de capital, CMPCΔP, en su acepción de posible tasa de actualización para seleccionar proyectos de inversión en condiciones de riesgo.

2. Factores determinantes del coste de capital

El CMPC, en su utilización como tasa de actualización para cierto proyecto de inversión, viene determinado por la expresión vista anteriormente en la que intervienen los costes particulares de las distintas fuentes financieras que financian al proyecto de inversión considerado.

Los costes particulares de esas fuentes financieras vienen, a su vez, determinados por diversos factores, algunos de los cuales dependen de las características intrínsecas de la empresa y otros del mercado en el que se mueve. Así, está claro que la tasa de inflación esperada afectará a los costes de las fuentes financieras, ya que a mayor valor de esta tasa esperada, mayor retribución querrá los aportantes de financiación a la empresa, es decir, mayor coste deberá pagar la empresa por la financiación a conseguir. Lo mismo podríamos decir del riesgo económico de la empresa, o de la cuantía de financiación a pedir.

En el presente epígrafe son estos factores los que pretendemos describir, que al influir sobre el coste de las fuentes financieras (rentabilidad mínima exigida por el mercado) intervienen a su vez sobre el valor del coste medio ponderado de capital.

Como decíamos arriba, los factores que intervienen en el valor del coste medio ponderado de capital se pueden clasificar en exógenos a la empresa o endógenos a la misma.

A su vez, los factores exógenos admiten otra clasificación, según dependan de la economía general o de las condiciones de los activos financieros en particular. Veamos algunos de los más importantes.

1. Las condiciones de la economía. Determinantes de la oferta y la demanda de capi-tales en la economía, así como del nivel esperado de inflación.

La rentabilidad requerida para las inversiones presenta como primer suelo mínimo el tipo de interés oficial, que en el caso español, al igual que en cualquier país de la Unión Europea, vendrá definido por el Banco Central Europeo. Los cambios en este tipo de interés provocarán automáticamente variaciones en la rentabilidad mínima requerida por los inversores, es decir, en el coste de las fuentes financieras.

Además, las exigencias de rentabilidad de los inversores también estarán influenciadas por el valor de la tasa de inflación esperada, por lo que un incremento en el valor de dicha tasa originará un aumento en la rentabilidad mínima requerida por los inversores a sus inversiones, y viceversa.

2. Las condiciones de los activos en los mercados financieros. Como la prima por riesgo y la prima por liquidez que marcan las exigencias de rentabilidad mínima de los inversores en dichos mercados.

La prima por riesgo de mercado no se mantiene

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