El Valor del Dinero en el Tiempo

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1.        Introducción

Un producto prometedor nuevo, se lanza nacionalmente sobre la base de sus ventas futuras y sus utilidades asociadas. Un nuevo negocio de finca raíz se evalúa de acuerdo con los ingresos de renta que se puedan obtener de ét así como de su valor potencial de reventa. Un bono corporativo se compra por el rendimiento que produce y por el valor final de repago. Estas decisiones son similares entre sí en que cada una involucra la inversión de dinero en el presente, y la esperanza y confianza de beneficios futuros.

Lo atractivo de una inversión de este tipo depende de diversos factores: la magnitud de los beneficios, la localización en el tiempo del momento en que se reciben y la incertidumbre de recibirlos realmente. Cada uno de estos factores contribuye a hacer más o menos difícil la decisión de la inversión. La predicción de los beneficios futuros es quizás el problema más significativo, pero aún si estos se conocen con certeza, las dificultades al tomar la decisión sobre si se hace o no la inversión, continúan siendo válidas. Por ejemplo, un gerente puede estar enfrentado a una inversión en la cuál el retomo total monetario excede por mucho la inversión iniciat pero dicho retorno se espera que suceda en un futuro lejano. El tamaño del retorno ¿justifica la espera? Es decir, si una inversión genera un retorno sustancialmente mayor que otra pero las utilidades de la primera se reciben durante un período de tiempo mayor que la segunda, ¿cómo saber cuál de las dos es mejor, o si alguna de las dos es deseable? Una aproximación sistemática a estas preguntas es el tema de esta nota técnica. En ella concentraremos la atención en la adecuada identificación y medida de los beneficios (flujo de caja) y en la importancia y evaluación del comportamiento en el tiempo de ellos (descuentos). Asumiremos que los beneficios o retornos se conocen con certeza.[pic 3]

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I Copyright© 1994. Translated in full with permission of Harvard Business School by INALDE from Bogotá, Colombia. Sole responsibility for the accttracy of the translation rests with the translator. Traducido totalmente con autorización de Harvard Business Schoot por INALDE (Bogotá, Colombia). INALDE es el único        de la exactitud de la traducción.

Original note entitled :Toe evaluation of monetary consequences.

Nota técnica elaborada por los profesores Paul A Vatter, Stephen P. Bradley, Sherwood Frey, Jr. Y Barbara B. Jackson.

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Los conceptos y técnicas para trabajar explícitamente con la incertidumbre son objeto de otras notas técnicas.[pic 12][pic 13]

El Flujo de Caja Como Criterio

¿Por qué lanzarnos nuevos productos? ¿Por qué desarrollamos la propiedad raíz? ¿O por qué compramos bonos corporativos? En cada decisión hay probablemente muchas razones, que van desde metas estratégicas de la corporación hasta deseos personales del gerente. Pero algo común a casi todas las decisiones de inversión es el propósito de obtener un beneficio o retomo financiero sobre el dinero invertido. Nos concentraremos en la identificación y medida de estos retornos financieros.

Definido de una manera simple, el flujo de dinero resultante del retomo de una inversión, puede ser reinvertido en la firma o distribuido a los dueños. Por lo tanto, si al realizar una inversión buscamos generar más dinero para reinvertir o distribuir, al evaluar sus conveniencias, debemos tener en cuenta tanto su retorno financiero en términos reales como sus requerimientos concretos de efectivo para llevarlo a cabo. Esto significa que las inversiones deben ser evaluadas en términos de flujo de caja que generan, de la entrada y salida de dinero real que producen, y no en términos de sus ganancias o utilidades tal como quedan reportadas en el sistema contable de la firma.

Supongamos, por ejemplo, que en un programa de seguros de tres años, se le ofreciera a un gerente la posibilidad de escoger entre prepagar la prima completa de $3.000 o pagar la prima en tres cuotas anuales de $1.000 cada una. El gerente, casi con seguridad, escogería la opción del pago diferido. ¿Pero por qué, si al analizar el Estado de Pérdidas y Ganancias de la compañía bajo ambos planes se va a mostrar el mismo costo anual del seguro de $1.000, lo que le reportará en el período de los tres años las mismas utilidades? (En la mayoría de países los métodos contables permiten repartir un tipo de prepago como este en cuotas iguales, sobre los tres años de validez de la póliza). La diferencia entre las dos opciones radica en un cronograma distinto de requerimientos de efectivo. Es decir, en sus flujos de caja diferentes. El plan diferido es preferible ya que en realidad distribuye el gasto de efectivo en los próximos tres años. Esto lo vemos claro al analizar el flujo de caja pero puede no verse así, al analizar los reportes de pérdidas y ganancias.

El hecho de que el flujo de caja es la medida relevante de los retornos sobre una inversión y de que las utilidades o ganancias son irrelevantes para este propósito, no quiere decir que los reportes del contador no sean útiles: estos se diseñaron pensando en propósitos diferentes. Uno de ellos es medir la rentabilidad sobre períodos más cortos que el de la vida de la inversión. Si por ejemplo, los años fiscales duraranlOO años calendario, es muy probable que el flujo de caja de los proyectos fuera igual a su utilidad después de impuestos.

1. Flujo de Caja Diferenciales

La técnica usual para determinar los flujos de caja de una inversión, es calcular sus flujos de caja diferenciales. Esto significa calcular la diferencia entre los flujos de caja de la inversión y los flujos

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de caja de la alternativa de "no hacer nada". Si hay varias alternativas para evaluar, debemos estudiar varios flujos de caja, comparando cada alternativa con la opción de "no hacer nada". Como ya mencionamos, también debemos distinguir cuidadosamente entre los flujos que son realmente de efectivo y los que son el producto de convenciones contables. Una regla simple es

¿necesitamos escribir un cheque para eso? ¿Hay una salida real efectivo? ¿Podemos depositar en el banco? ¿Hay una entrada real de efectivo? En la alternativa del ejemplo anterior de prepagar la póliza de seguros, el cheque se firma ahora, luego solamente hay una salida de efectivo de $3.000 dólares en este momento, lo cual no tiene en cuenta para nada cómo repartamos en el tiempo su costo para propósitos contables.

No es nuestro propósito presentar aquí una lista exhaustiva de todas las fuentes que pueden generar flujo de efectivo. Sin embargo, mencionamos a continuación algunas de las que en la práctica se encuentran con más frecuencia. Con respecto a los desembolsos de una inversión, debemos buscar primero los costos iniciales de compra o de construcción. Para ello debemos identificar cualquier cambio que sed presente en el capital de trabajo y que sea requerido para soportar el proyecto. El nivel de efectivo, los inventarios y el neto de las cuentas por cobrar y las cuentas por pagar. Debemos igualmente evaluar el valor real de salvamento de cualquier equipo que esté siendo reemplazado o desechado, y cualquier incentivo de inversión ofrecido por el gobierno. Para los flujos de efectivo posteriores al desembolso iniciat debemos identificar todos los ingresos que son resultado de la inversión, ventas, dividendos, o pago de intereses si es una inversión puramente financiera. Igualmente para los egresos debemos identificar, además de los costos directos asociados con dicha inversión tales como materiales, costos de manufactura etc, los cambios en los costos ya existentes, por ejemplo, en ventas, manufactura e impuestos.

Notemos que ni la depreciación ni usualmente2 el gasto financiero se deben incluir en el flujo de caja. La depreciación es simplemente una provisión contable cuyos efectos se reflejarán en el cálculo de los impuestos pero no constituye por sí misma un flujo de efectivo. La exclusión de los costos relacionados con la financiación de la inversión es el resultado de una práctica ampliamente difundida, de separar la evaluación de la inversión en sí, de la decisión relacionada con los medios de financiamiento de esa inversión. Hay muchas razones para mantener separadas estas dos evaluaciones. El grupo de inversiones esta soportado generalmente por un capital proveniente de una combinación de deuda, patrimonio y utilidades retenidas. En la evaluación de una inversión sería inapropiado suponer únicamente el costo de alguna de estas fuentes, y un costo compuesto requeriría de una perspectiva del total de las demandas financieras de la firma. Inclusive si un proyecto fuera a financiarse exclusivamente con deuda o con patrimonio, el costo de cualquiera de los medios no reflejaría su costo reat ya que la base de la inversión afectaría la capacidad de la firma para conseguir capital. Por supuesto, si una inversión ha sido aceptada y si lo que se está evaluando son sus alternativas de financiamiento, entonces los flujos de caja financieros son los únicos relevantes.

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