Emision Monetaria

INTRODUCCIÓN

Emisión Monetaria: Billetes y monedas puestos en circulación por el Banco Central, así como los depósitos a la vista y especiales en moneda nacional en el Banco Central.

Nuevo dinero que proviene del ahorro puede generar mayor crecimiento económico sostenible, crear nuevas riquezas y promover mayores ingresos promedio; el ahorro es la fuente de la inversión que, a su vez, crean nuevos y expandidos procesos productivos. Cuando se genera ahorro previo, los participantes en la economía de mercado dejan de usar o consumir recursos reales en el presente, lo que se ponen a disposición de emprendedores a través del mercado del crédito para realizar inversiones. Los nuevos fondos prestables disponibles implica menor tipo de interés. Los nuevos procesos productivos generados por nuevas inversiones implican mayor demanda de factores de la producción, incluyendo el factor trabajo; esto se traduce en mayores ingresos.

Pero, cuando el nuevo dinero proviene de emisión de dinero sin respaldo (no por ahorro previo), la situación es diferente. Ese nuevo dinero sin respaldo introduce distorsiones en las señales que envían los tipos de interés, que promueve inversiones y proyectos que no son sostenibles; sólo pueden desarrollarse mientras existan tipos de interés artificialmente bajos. Sin embargo, en prácticamente todo el mundo los hacedores de políticas públicas siguen asumiendo que nuevo dinero y crédito fácil y barato emitido de la nada pueden generar crecimiento económico sostenido.

En la primera parte de esta serie analizamos la práctica de manipular el dinero y el crédito por parte de bancos centrales a nivel mundial. En este sentido, concluimos que la emisión de dinero sin respaldo a través del mercado del crédito y la reducción artificial de los tipos de interés no genera crecimiento económico sostenido, ni mayores riquezas; tampoco fomentan mayores ingresos permanentes. Por el contrario, políticas monetarias expansivas representan el origen de los llamados ciclos económicos: tipos de interés artificialmente bajos promueven auges de corto plazo, pero en el tiempo los excesos terminan en crisis por las correcciones de malas inversiones realizadas.

Como demuestra la historia reciente a nivel mundial, políticas monetarias expansivas no generan crecimiento económico sostenible, introducen incentivos perversos a la asunción de riesgos excesivos (burbujas en sectores específicos) y afecta los niveles de ingresos de los individuos en el tiempo. En esta segunda parte de nuestro ensayo analizamos la política monetaria en la República Dominicana durante los últimos meses y qué podemos esperar en el futuro cercano.

LA EMISIÓN MONETAIA 2004-2014

La Política Monetaria y la Liquidez de la Economía

En el cumplimiento de su función primigenia de mantener la estabilidad de precios, el Banco Central monitorea y gestiona los niveles de liquidez de la economía a través de los agregados monetarios, que no son más que la sumatoria de los componentes de la liquidez macroeconómica en todas sus formas. Esto lo hace porque existe una relación directa y positiva entre la cantidad de dinero en circulación y la inflación, como lo plantea la Teoría Cuantitativa del Dinero, postulado fundamental en las ciencias económicas. Un ejemplo de la validez de este enunciado es el elevado nivel de precios que experimentó la economía debido al masivo salvamento bancario durante la pasada crisis financiera que expandió la liquidez a niveles históricos. En agosto de 2004, el financiamiento interno había alcanzado los RD$104,827.9 MM, vía la emisión de dinero ‘inorgánico’, induciendo un aumento de 114% de la emisión monetaria entre enero de 2003 y agosto de 2004, con su funesta secuela en términos de inflación, devaluación, pérdida de confianza y salida de capitales.

Los criterios con los cuales el Banco Central ha manejado los agregados monetarios desde agosto de 2004, de ninguna manera han generado una situación de iliquidez en la economía. Por el contrario, esta institución ha sido responsable de garantizar el adecuado funcionamiento del sistema de pagos y satisfacer la creciente demanda de dinero que requiere una economía en crecimiento. En otras palabras, el Banco Central ha procurado que la oferta monetaria se corresponda con la demanda real de dinero, evitando presiones innecesarias sobre los precios internos.

La liquidez medida por los agregados M0 (emisión monetaria), M1 (medio circulante), y M2 (Oferta Monetaria Ampliada), han aumentado de forma sostenida desde junio de 2004. Durante el período junio 2007-junio 2008, la liquidez primaria de la economía, medida por la emisión monetaria, experimentó un aumento de RD$9,928.7 MM, mientras que el medio circulante, que considera tanto el efectivo en poder del público como los depósitos a la vista en instituciones financieras, mostró un mayor dinamismo creciendo en RD$11,040.60 MM. Por su parte, la oferta monetaria ampliada experimentó una expansión de RD$31,875.50 MM, impulsada fundamentalmente, por el crecimiento de los depósitos de ahorro.

Vale destacar que durante el período marzo 2007-marzo 2008, la expansión de la emisión monetaria fue de 16.9%, equivalente a RD$17,098.4 MM, superando el crecimiento del PIB nominal de 15.2 por ciento. Esto indica que la liquidez disponible en la economía fue más que suficiente para financiar la producción nacional medida a precios corrientes.

De la misma manera, el medio circulante, principal medio de pago de la economía, aumentó en 31.2% durante el mismo período, duplicando el crecimiento del PIB nominal. Este resultado contradice la afirmación de que esta institución no ha suministrado los medios de pagos necesarios para el normal desenvolvimiento de las actividades productivas.

Entre diciembre de 2007 y junio del año 2008, los valores en circulación se incrementaron en sólo RD$16,359.9 MM, inferior al aumento de 2006, el cual ascendió a RD$19,565.8 MM, y similar al monto colocado en 2005, cuando no había quejas con respecto a la liquidez. Esto indica que el Banco Central, a través de las Operaciones de Mercado Abierto, ha desmonetizado montos consistentemente menores, por lo que no puede afirmarse que esta institución esté rivalizando con la banca nacional en cuanto a captación de fondos del público. Evidentemente, uno de los logros más importantes de las colocaciones de certificados del Banco Central es que se realizan, fundamentalmente, para neutralizar el efecto del pago de intereses.

Algunos economistas, interesados en crear expectativas negativas acerca de las acciones del Banco Central, han afirmado que las recientes medidas adoptadas por éste, aumentarán significativamente el déficit cuasi-fiscal, el cual se colocaría, según ellos, por encima de los RD$40,000 MM al final del presente año. Sin embargo, a junio de 2008 los intereses pagados por el monto total de certificados arrojaban una tasa efectiva promedio de 13.77%, 73 puntos básicos por debajo de lo proyectado, equivalente a un pago total de RD$12,758 MM, por debajo en RD$1,166 MM de lo proyectado para junio en el Programa Monetario.

Esta menor tasa de interés efectiva a junio ayudará a compensar los mayores intereses que serían pagados durante la segunda mitad de este año, si fuese necesario aumentar nuevamente las tasas de interés. En efecto, aún en el caso de que el aumento de las tasas de interés produzca incrementos en el pago mensual de intereses, la proyección de déficit cuasi-fiscal para 2008 estaría en torno a RD$24,000 MM, monto inferior al déficit registrado al cierre de 2007 y significativamente menor a los RD$40,000 MM estimados por los críticos de esta institución.

En otro orden, llama poderosamente la atención de que en el documento recientemente publicado por el Consejo Nacional de la Empresa Privada (CONEP), se incluye como deuda cuasi-fiscal al 31 de diciembre del 2007, al stock de certificados más los depósitos remunerados. Esto, no sólo es incorrecto en términos metodológicos, sino que parecería desconocer el mecanismo establecido en la Ley 167-07 para la Recapitalización del Banco Central, en la que se reconocen las pérdidas acumuladas de la institución y se autoriza al Gobierno a emitir títulos cuyo pago de intereses cubriría el déficit operacional de esta institución. Igualmente, es inadecuado incluir dentro del total de títulos del Banco Central los depósitos remunerados, debido a que los mismos corresponden a un instrumento de política monetaria para el control de la liquidez.

Dicho documento también plantea que el agregado monetario M2 debe incluir toda la deuda cuasi-fiscal, incluyendo los intereses, por considerarla como deuda del Banco Central y, por tanto, un pasivo monetario. Este planteamiento es incorrecto por dos razones: en primer lugar, sumar el déficit cuasi-fiscal y el volumen de certificados, es agregar dos variable de distintas naturalezas, pues el pago de intereses es una variable flujo y el volumen de certificados es una variable stock. En segundo lugar, el cálculo de los agregados monetarios, está referenciado al Manual de Estadísticas Monetarias y Financieras del FMI, que explica, en el caso particular de M2, que no todos los instrumentos financieros califican para ser incluidos en las definiciones amplias de dinero. Sólo deben incluirse aquellos instrumentos que tienen detrás una motivación de manejo de liquidez (corto plazo), ya que se entiende que los adquiridos por el público a mayor plazo obedecen a un motivo de administración de riqueza, es decir, se acercan más

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