PRINCIPIOS Y PRÁCTICAS DE LA VALUACIÓN

CAPITULO 12 ASWATH DAMODARAN

PRINCIPIOS Y PRÁCTICAS DE LA VALUACIÓN

Existen dos métodos para la evaluación de las empresas:

1) Módelo de valuación absolutos, también conocido como Modelo de flujos de fondos descontados. Determina el valor estimando los flujos de fondos futuros previstos de activos descontados a su valor actual. El valor de cualquier empresa está determinado por 4 factores:

a. Su capacidad para generar flujo de efectivo de los activos con los que cuenta.

b. La Tasa de crecimiento esperada para éste flujo de caja.

c. El tiempo que le tomará a la empresa llegar a un crecimiento estable.

d. El costo de capital

2) Modelo de Valuación relativos. Calcula el valor basado en los precios del mercado de empresas similares.

MAXIMIZANDO EL VALOR DE UNA EMPRESA

1. La decisión de dividendos. Si no puedes encontrar inversiones que hagan que la tasa mínima aceptada, regrese el dinero a los accionistas del negocio.

a. El cómo decidir regresar el dinero a los dueños de la empresa dependerá en que si ellos prefieren dividendos o la recompra de acciones.

b. Cuánto dinero se puede regresar dependerá de las oportunidades de negocio actuales y futuras.

2. Decisión de Financiamiento. Encontrar la mejor opción de deuda para la empresa y la correcta mezcla de pasivo y capital para fondear las operaciones de la empresa.

a. El correcto tipo de deuda encaja con la tenencia de los activos.

b. La mezcla óptima de pasivo y capital máxima el valor de la firma.

3. Decisión de inversión. Invertir en activos que generen un retorno mayor que la tasa mínima aceptada.

a. El retorno debería de reflejar la magnitud y el tiempo del flujo de caja, así como los efectos colaterales.

b. La tasa debe de reflejar los riesgos en la inversión y la mezcla del pasivo y capital y el capital usado para fondearlo.

MODELO DE FLUJOS DE FONDOS DESCONTADOS

Se estima el valor de cualquier activo descontando el flujo de efectivo esperado en ese activo a una tasa que refleje sus riesgos. El valor de cualquier activo es una función del

flujo de efectivo generado por ese activo, la vida útil del activo, el crecimiento esperado en el flujo de efectivo y los riesgos asociados con esos flujos; en otras palabras, es el valor presente del flujo de efectivo esperado.

Donde:

N= Años de vida útil del activo

r=Tasa de descuento (que refleja los riesgos del flujo de efectivo y la mezcla de financiamiento utilizada para adquirir el activo).

Si se piensa en una empresa como un portafolio de activos, entonces, esta ecuación puede ser adaptada para hacer la valuación de una empresa, utilizando flujos descontados.

Este proceso es complicado por los activos que ya han sido invertidos y que se encuentran en operación, así como las inversiones que son necesarias para el futuro; por lo que no solo es necesario calcular el flujo de efectivo para los activos con los que ya cuenta la empresa, sino también deberá de estimar el flujo de efectivo considerando las inversiones futuras.

VALUACIÓN DEL CAPITAL VS VALUACION DE LA EMPRESA

Hay dos métodos para descotar los flujos de efectivo:

Valuación de capital. Es obtenido descontando los flujos de efectivo esperado del capital, es decir, el flujo de efectivo que queda después de que la empresa hace frente a los gastos de operación, impuestos, intereses y pagos a préstamos, eso es la Tasa de retorno requerida por los inversionistas de la empresa. La fórmula es:

El modelo del descuento de dividendos es un caso especial de valuación de capital, donde el valor de una acción es el valor presente de los dividendos futuros esperados.

Valor de la firma. Es obtenido al descontar el flujo de efectivo esperado de la empresa, estos es, lo que queda del flujo de caja después de que hace frente a todos los gastos de operación, impuestos y necesidades de reinversión, pero antes de los pagos a deudas: WACC; esto es el costo de diferentes componentes de financiamiento usados por la firma, medidos por las proporciones del valor del mercado.

ESCOGER EL MEJOR MODELO

En términos de Flujo de Efectivo, hay 3 opciones:

• FCFE: Flujo de efectivo libre del Capital.

• FCFF. Flujo de efectivo libre de la empresa.

1. Se puede estimar el valor del flujo de efectivo de los últimos estados financieros de la empresa, sin embargo, el reto es estimarlos en el futuro; por lo que esto toma la forma de una tasa de crecimiento futura (g) en las ganancias que es usada para pronosticar las ganancias y el flujo de efectivos en periodos futuros.

2. La opción de tasas de dividendos será dictada por la opción de flujo de efectivo, si el flujo de efectivo descontado son dividendos o FCFE, la tasa apropiada de descuento, es el costo de capital.

3. Patrón de Crecimiento esperado. Debido a que las empresas tienen una vida infinita, la forma en como estimamos el valor terminal a un punto de tiempo determinado y calcula los flujos de efectivo hasta ese punto del tiempo; para hacer esto, se debe de asumir que la tasa de crecimiento después de éste punto en el tiempo, permanece perpetua y constante, a éstos se refiere con un crecimiento estable.

Existen 3 preguntas que se deben de realizar en una valuación de una empresa.

1. ¿Cuánto tiempo en el futuro una empresa será capaz de crecer a una tasa alta que la tasa de crecimiento estable?

2. ¿Qué tanto alta será la tasa de crecimiento durante el periodo de alto crecimiento , y qué patrón seguirá éste crecimiento?

3. ¿Qué le pasará a los fundamentos de la firma (riesgo, patrón del flujo de efectivo, etc) cuando la tasa de crecimiento esperada cambia?

¿qué es una Tasa de crecimiento estable?

Determinar cuando una firma va a tener un crecimiento estable, es difícil, se debe de tener en cuenta lo siguiente:

1. Debido a que ésta tasa de crecimiento del flujo de efectivo se espera que crezca por siempre, los otros conceptos de la empresa como ingresos, ganancias y reinversiones, puede esperarse que crezcan a la misma tasa.

2. Qué es razonable como una tasa de crecimiento estable.

ESTIMACIÓN EN MODELOS DE FLUJO DE EFECTIVO DESCONTADO

Todos los modelos de flujo de efectivo descontados requieren los mismos cuatro ingredientes:

a. Flujo de efectivo

b. Una tasa de descuento

c. Un periodo de alto crecimiento

d. Una tasa alta de crecimiento durante los periodos.

Analizando el modelo de Dividendos descontados, se pueden encontrar 4 componentes:

1. El tiempo que tarda el periodo de alto crecimiento. Se considera como un periodo de alto crecimiento, aquel en el que los ingresos de la compañía o el flujo de efectivo se espera que crezcan a una tasa mucho más alta que la de la economía. Existen 3 factores para terminar cuánto tiempo una empresa será capaz de mantener un alto crecimiento:

a) El tamaño de la empresa respecto de su mercado.

b) La tasa de crecimiento existente y el Retornos por excedente.

c) Magnitud y sustentabilidad de las ventajas competitivas.

2. Los dividendos esperados cada año, durante el periodo de alto crecimiento. Los pasos para calcular los dividendos esperados son los siguientes:

a. Estimar las ganancias de la empresa para cada año, esto se puede hacer de dos formas: se puede aplicar una tasa de crecimiento a las ganancias de la empresa, o bien, se pueden estimar los ingresos de la empresa y después estimar el margen neto para cada año.

b. La tasa de crecimiento en los ingresos puede ser utilizada considerando las tasas de crecimiento históricas (años pasados); en éstos casos será necesario calcular una tasa de crecimiento con cálculos geométricos o bien, aritméticos. Lo importante será saber cuántos años del pasado se analizan. La segunda opción para calcular la tasa de crecimiento, es conociendo los métodos de otros que han calculado las tasas de crecimiento para conocer sus justificaciones. Por ultimo, es necesario considerar la tasa de crecimiento en base a las políticas de inversión de una empresa.

3. El costo de capital que los accionistas demandarán por tener las acciones. Los dividendos y el precio terminal debería de ser descontado, considerando los riesgos en la inversión para los accionistas para llegar al valor actúal de la empresa. El riesgo que corren los inversionistas puede ser medido por una Beta o varias betas; el mismo razonamiento aplica para la valuación de una empres. El único punto relacionado con la valuación es la tasa alta de crecimiento que tiende a ser más alta que las betas que empresas de bajo crecimiento; por ello, es importante que ajustes los riesgos en la medida en que la tasa de crecimiento

4. cambia; es decir, si una empresa va de un crecimiento alto a uno bajo, su beta debería de moverse en la misma dirección para reflejar el bajo crecimiento.

5. El precio esperado al final del periodo de alto crecimiento (Valor terminal). Este valor es estimado de los dividendos esperados en el primer periodo después del tiempo de alto crecimiento que tenga la empresa:

Lo primero que se debe de hacer, es mapear el comportamiento de los ingresos, para ver los periodos de alto crecimiento, los cuales llegan a un periodo de un crecimiento estable. En la gráfica se observa

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