Sistema Financiero II

Sistema Financiero II.

Examen Final.

1. CDO y CDS (Pregunta larga, pág 68-87, 87-95)

Estructura del CDO

Los CDO son vehículos financieros que se crean para financiar la compra de los paquetes subyacentes de activos de renta fija.

Los CDO se constituyen para proporcionar una diversificación respecto a emisores, países, sectores y clases de activos.

Los CDO son una tecnología financiera que permite a los inversores participar en mercados de distintos colaterales, a un vencimiento que coincidirá con el de esos colaterales subyacentes, para distintos niveles de riesgo y de rentabilidad.

Algunos Subsectores en el Mercado de CDO son:

• ABS CDO, esto es, un CDO que tiene como colateral prestamos para viviendas.
• CLO, con un colateral de préstamos bancarios asegurados.
• CBO, con un colateral de bonos de alto riesgo y rentabilidad, de empresas o de países.
• CDO sintéticos, con un colateral de “swaps”.
• CDO, con un colateral de obligaciones preferentes emitidas por bancos y compañías de seguros.
• CDO cuyo activo este formado por partes del pasivo de otro CDO.

La cartera de activos de un CDO se financia por una estructura escalonada formada por deuda con calificación crediticia y sin ella, y lo que se conoce como “equity” que es lo más parecido a una acción bancaria. Los CDO se estructuran como SPV, que emite las notas correspondientes.

El tramo más importante del CDO son notas AAA, de máxima calificación, pero recibe un interés bajo. En la parte más baja de esos tramos del CDO está el “equity”. Los inversores que tienen ese “equity” perciben todos los “cash flows” residuales de los activos, en cada fecha de pago.

La Remuneración  de “equity” se calcula así:

                  +  Ingresos de la cartera

            -   Coste de la deuda

                  -  Comisiones y gastos[pic 1]

           Resultado que va al tramo “equity”

Los CDO se dividen en 2 categorías: estáticos o gestionados, según el papel que juegue el gestor en la transacción. En el CDO estático, la cartera se compra y se mantiene fija durante la vida del CDO. En el CDO gestionado, el gestor tiene el mandato de mover los activos subyacentes de la cartera, aunque sujeto a restricciones.

La vida de un CDO se divide en 2 periodos principales: El “revolving”, en el que se efectúan transacciones y se completa la cartera; y la “amortización”, que dura hasta que vencen o se amortizan los activos adquiridos.

Después del “revolving” se suelen ir amortizando los tramos con calificación crediticia en orden de prioridad.

Una vez se tiene la cartera definitiva, ya se queda a vencimiento. El gestor participa generalmente en el riesgo del CDO, poseyendo una parte del equity. Vemos 2 actividades separadas: La de originar préstamos, hipotecas, aseguramientos, y la de estructurarlos en un CDO.  

Los inversores en el tramo equity del CDO financian el vehículo del CDO, y pretenden obtener un elevado rendimiento por la compra de activos subyacentes, invierten con apalancamiento.

Estructurar bien un CDO complejo es fundamental. Las operaciones de compra y venta de activos van a depender, en cuanto a rentabilidad, de las condiciones del mercado, la evolución de los tipos de interés, la duración de los activos y sus diferenciales con respecto a las notas.

Como se financia una Entidad financiera con horizonte temporal limitado y como un CDO

-En el caso de una Entidad financiera con horizonte temporal limitado, los accionistas se financian mediante bonos de deuda, que usan para comprar activos. Los activos adquiridos proporcionan una corriente futura de cash flow. El cash flow se utiliza para hacer frente a los costes de administración y operativos, y para pagar los interés de la deuda que se emite.

-La estructura de un CDO funciona de forma similar. Los inversores del “equity” del CDO se quedan con los flujos residuales y con la posible valoración mayor que pudieran tener los activos de la estructura. Los inversores del tramo “equity” financian la compra de los activos que forman el CDO, emitiendo deuda en forma de notas con calificación crediticia. El cash-flow de esos activos se aplica para hacer frente a los intereses de los bonistas. Al vencimiento o amortización de la transacción, lo que resulte de la venta de los activos se utiliza para pagar primero cualquier deuda existente, y el resto va a los que tienen el “equity”.

CDS

Un CDS es una forma de aseguramiento en la que una parte asume un riesgo a cambio del cobro de una prima. Hay un comprador de protección contra impago que paga una prima para que el vendedor de protección le asegure en caso de impago por el periodo acordado.

En caso de impago, el comprador de protección entrega el bono al vendedor que paga el nominal. Si no hay impago, el vendedor cobra la prima y esa es su ganancia.  El vendedor de protección, en caso de impago, se queda con los bonos y los negocia.

Los bancos suelen ser compradores de protección ante impago, y las compañías de seguros son vendedoras.

Para facilitar la negociación se han desarrollado carteras estandarizadas. Se pasa de una protección concreta sobre un activo, a un índice que recoge la situación percibida de riesgo de la economía, y se compra y vende protección respecto al índice.

Un CDO sintético es un CDO compuesto de CDS, su cartera de títulos está formada por hipotecas subprime. El riesgo último está en el comportamiento de la hipoteca. El emisor y el vehículo entran en una operación con la entidad de contrapartida, que paga una prima a cambio de protección.

Las notas tienen una especial importancia, la calificación AAA es la máxima, está protegida por las restantes notas. Las demás notas poseen características peculiares pero las situadas arriba tienen prioridad de cobro sobre las inferiores. Las notas subordinadas carecen de calificación crediticia ya que soportan el riesgo y son las primeras afectadas por el impago.

Con el dinero procedente de la venta de las notas y el swap, se realiza la inversión en CDS y se construye la cartera.

La pérdida en el fondo se da cuando hay impago, entonces el CDS hace frente a los pagos a los que se ha comprometido. Esta pérdida también puede tratarse de deterioros en el subyacente, bajada del rating o una cancelación anticipada.

Si el subyacente sufre un deterioro de valor se verá afectado el tramo subordinado e incluso tramos superiores.

Relación entre el CDS y el CDO

[pic 2]

 En el esquema se presenta un CDO formado por una cartera de bonos. Si sustituimos esa cartera de bonos por un CDS, y obtenemos el flujo del aseguramiento, hemos construido un CDO sintético.

Esto nos da una idea de que el mercado de CDS, es en sí mismo objeto de transacciones, independientemente del carácter asegurador.

• Papel de los “hedge funds”                                                                                                                   - Reciben financiación.                                                                                                                   - Invierten y dispersan el riesgo.                                                                                                    - No mantienen, sino que negocian.

1. Titulación hipotecaria, titulación de empresa (Pregunta larga)
2. Moratoria nuclear (Pregunta larga)
3. Papel de la acción y otros instrumentos de capital en la regulación de Basilea, características de la acción frente a otros instrumentos de capital (Pregunta corta)
4. Orientación Europea hacia el RWA (risk weight asset) activo ponderado por riesgo y el AQR (asset qualiti review) relación entre calidad de los activos y requisitos de capital, provisiones con cargo a beneficios no distribuidos por deterioro de activos (Pregunta corta)
5. El enfoque anglosajón de la limitación del apalancamiento como forma de evitar el riesto. Ratio página 36 (Pregunta corta)
6. Como refleja en los últimos 15 años el balance de bancos españoles la expansión y contratación del crédito, teniendo en cuenta el valor de los activos y los requisitos de capital (Pregunta corta)
7. La capacidad de financiación y endeudamiento de los últimos 15 años, primero en mercado y luego en banco central europeo (Pregunta corta)
8. Comentario sobre el entorno de caída de los tipos de interés (Pregunta corta)
9. Transformación del pasivo y peso del capital en el balance (Pregunta corta)
10. La regla de Taylor
11. Titulaciones en entidades no financieras (Pregunta larga 57-68)

Como alternativa de financiación para las empresas, la titulización difiere de una financiación tradicional en que no supone un incremento de pasivos, ni una reducción de activos mediante venta, sino una cesión de derechos presentes o futuros, a cambio de liquidez.

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