Titularizaciónde Activos

1. LA TITULIZACION DE ACTIVOS

La titulización de activos es un proceso mediante el cual se constituye un patrimonio autónomo que se transfiere a un vehículo de propósito especial, tal que los flujos de caja generados por dicho patrimonio servirán para el pago de los derechos conferidos a los titulares de los valores mobiliarios emitidos mediante oferta pública o privada. Se obtiene así dinero en efectivo por el adelanto de los ingresos futuros.

También se ha definido como un procedimiento de financiación a través de emisiones de valores garantizadas por activos de entidad demandante de fondos. Los procesos de titulización se contemplan a menudo como procesos de transformación de activos de escasa liquidez en valores cuyas características facilitan su comercialización o la colocación entre determinados grupos de inversores.

Desde el punto de vista financiero, puede ser entendido como un proceso de conversión de un activo financiero poco líquido en otro u otros más líquidos, que pueden negociarse entre los inversores sin necesidad de ser de ellos los originarios de tales títulos. También se han descrito como un mecanismo del que pueden valerse las empresas, sean o no entidades de crédito, para obtener financiación ajena mediante la emisión de valores, segregando de su patrimonio un número determinado de activos con cuyos rendimientos se atenderá el servicio financiero de los valores emitidos, constituyendo a su vez dichos activos la garantía básica del cumplimiento de las obligaciones de pago asumidas.

Este proceso suele realizarse a partir de activos ilíquidos , y permite al originador de los mismos obtener dinero de forma inmediata en base a sus potencialidades. Con estos activos se crean estructuras aisladas con el objetivo de que ofrezcan las garantías suficientes a la fuente de la financiación que se obtendrá mediante la colocación de títulos-valores o de participaciones en el flujo de fondos producidos por los activos subyacentes. Esto es, el vehículo debe haber sido aislado de los riesgos del originador y en particular de los riesgos de quiebra del mismo.

Los participantes básicos del proceso de titulización son:

- La entidad que transfiere los activos que se utilizan , que normalmente se responsabiliza de la administración - originador/ administrador ( " originador "/ " servicer").

- La entidad a la que se transfieren los activos, que emite los títulos a través de un intermediario ( " trust"- vehículo de propósito especial ( " special purpose vehicle" o SPV).

- Los compradores de los títulos emitidos ( " asswet backed security" o ABS )- inversores

Las agencias de rating independientes también tienen un papel importante para los inversores y participantes en los mercados de valores titulizados pues evalúan la calidad crediticia y la integridad en la estructura de la titulización.

ESQUEMA GENERAL DE LA TITULIZACION DE ACTIVOS

La técnica de titulización, desde un punto de vista financiero , supone la transformación de unos flujos monetarios de entrada del activo titulizable ( hipotecas, tarjetas o préstamos de consumo), en unos flujos de salida , correspondientes al principal e intereses de los títulos que se colocan entre los inversores.

El esquema de titulización establece flujos de entrada que pueden ser inciertos ( se pueden producir impagos) y unos flujos de salida que suponen ciertos. Cada emisión se somete a un examen que permite conocer qué carencias de flujos de entrada pueden producirse y cómo, cuando y cuanto hay que mejorarla.

El nivel de mejora crediticia de una estructura dependerá de las características del activo en cuestión, de su nivel de fallidos históricos, de las previsiones futuras de dicho nivel, así como del " rating" que exigen los inversores en un determinado momento. Los mecanismos de mejora crediticia ( credit enhancement) pueden ser internos o externos. Los más utilizados son:

A) Externos:

Garantía del originador.

- Garantizar las pérdidas hasta un porcentaje, de esta forma el Fondo no puede tener un rating mejor que el originador.

- Garantía de una compañía de seguros. Hace frente a posibles impagos o retrasos a cambio de una prima. Se limita al rating del asegurador ( suelen ser compañias AAA).

B) Internos:

- Subordinación. División del pasivo del fondo en dos tramos, tramo principal y tramo subordinado., donde este último asume los retrasos o impagados producidos en la estructura.

- Cuenta de reservas. El originador dota desde el principio una cuenta de la que el Fondo podría disponer si existiese algún impago o retraso.

- " Spread Account": La cuenta de reserva se va dotando con parte del margen que recibe el Fondo hasta alcanzar una cantidad concreta.

- Sobredimensionamiento. El importe emitido por el Fondo en inferior al principal de los activos incluidos en el mismo, de forma que el exceso cubra los impagados.

- Con contratos financieros a) Coberturas ( swaps, fras, strips).

b) Cuenta de reinversión garantizada.

c) Cuenta de liquidez para cubrir

desfases de tesoreria.

2. LA TITULIZACION EN ESPAÑA.

La titulización nace en España en el ámbito del mercado hipotecario, el cual adquiere una configuración legal con la Ley 2/1981, de 25 de marzo de regulación del mercado hipotecario y el RD 685/1982, de 17 de marzo, que la desarrolla: Esta legislación, busca canalizar recursos financieros hacia la construcción o adquisición de bienes inmuebles , facilitando la rotación mediante la movilización de la inversión crediticia generada a través de unos valores diseñados con tal fín. Las operaciones activas se concentran en la concesión de préstamos hipotecarios. Las operaciones pasivas de este mercado las integran, sobre todo, los valores hipotecarios. Mediante estos instrumentos negociables se permite a las entidades financieras refinanciar los créditos hipotecarios , asociando su emisión al respaldo que éstos suponen.

En suma puede afirmarse que el primer hito del fenómeno de la titulización se constriño en España a los créditos hipotecarios en los que dichos fondos se caracterizaban por ser patrimonios cerrados sin personalidad jurídica que transformaban flujos hipotecarios en valores de renta fija- los denominados bonos de titulización hipotecaria- con el objetivo principal de contribuir a abaratar los prestamos para la adquisición de viviendas.

Los valores creados en este proceso son la cédula, el bono y la participación hipotecaria, residiendo la diferencia fundamental entre los tres, en el grado de vinculación con la cartera hipotecaria presente en el balance de la entidad : desde la garantía económica de respaldo ( cédulas) hasta la cesión jurídica segmentada de los préstamos hipotecarios concedidos ( participaciones).

En relación a la regulación de la titulización hipotecaria en España, por no ser objeto de exposición de esta ponencia, únicamente mencionaré el régimen específico establecido en el supuesto de situaciones concursales.

En este sentido, cabe afirmar que la Ley 19/1992 modifica la LMH introduciendo algunas reformas en el régimen de las participaciones hipotecarias: Así, en el supuesto de quiebra del emisor:

a) El negocio de emisión de las participaciones hipotecarias sólo es impugnable en caso de que se demuestre fraude en dicho negocio de emisión, quedando en todo caso a salvo el tercero a salvo el tercero que no hubiera sido cómplice del mismo; y

b) Se reconoce un derecho absoluto de separación de acuerdo con los artículos 908 y 909 del Código de Comercio a los titulares de participaciones hipotecarias.

Por tanto se crea un régimen jurídico que garantice el total aislamiento de las participaciones hipotecarias titulizadas. Se trata de garantizar una cesión plena de participaciones hipotecarias que salen del balance del cedente y se incorporan al FTH. Es el avance definitivo hacia la " titulización en sentido estricto " o " titulización fuera del balance".

En este sentido se puede mencionar el artículo 15 de la Ley 2/1981 del mercado hipotecario que señala que " en caso de quiebra de la entidad emisora de la participación , el negocio de emisión de la participación sólo será impugnable en los términos del artículo 10 y, en consecuencia, el titular de aquella participación gozará de derecho absoluto de separación en los términos previstos en los artículos 908 y 909 del Código de Comercio. Igual derecho de separación le asistirá en caso de suspensión de pagos o situaciones asimiladas de la entidad emisora de la participación".

Este sistema de "protección ante situaciones concursales", se extiende también a los fondos de titulización de activos, debiendo mencionarse en este sentido la Disposición adicional quinta de la Ley 3/1994, por la que se adapta la legislación española en materia de entidades de crédito a la segunda directiva

...