Martha Rinaldi: Should She Stay or Should She Go?

POLITICA DE DIVIDENDOS DE LAS EMPRESAS CON ACCIONISTAS DE CONTROL

Introducción

El artículo trata sobre cómo se determina la política de dividendos en empresas cotizadas con estructura de propiedad concentrada y la distribución óptima cuando se decide reinvertir el dinero de los accionistas, en donde los accionistas mayoritarios tienen el poder de determinar dicha política.

En las empresas con estructura de propiedad dispersa el principal problema se da entre los administradores y los accionistas, mientras que en las empresas de propiedad concentrada el principal problema se origina entre los accionistas mayoritarios y los accionistas minoritarios.

Se analiza la eficiencia de la política de dividendos para reducir conflictos dentro de la empresa mediante la distribución de los flujos de caja libres. Y se argumenta que se podrá distribuir en unos de los siguientes supuestos: bien porque los inversores externos tengan poder real y efectivo de participar en su diseño o bien porque existan acuerdos complementarios de gobierno corporativo que disciplinen y cambien los incentivos de los insiders.

Un riguroso análisis de las normas jurídicas que regulan las distribuciones de beneficios concluye que la ley otorga el control de la política de dividendos a los insiders de la sociedad y protege débilmente los intereses de los accionistas externos.

En las empresas con estructura de propiedad dispersa, los directivos están sujetos a la presión de diferentes mecanismos de control que les inducen a seleccionar políticas de reparto que aumentan el valor de los accionistas. En cambio, la situación es diferente en las sociedades con socios de control debido a la falta de mecanismos de gobierno corporativo

¿Por qué los dividendos son importantes?

La política de dividendos es un factor determinante del valor de las acciones y del valor de la empresa.

Ni la teoría de las clientelas ni la teoría de la señalización de los dividendos tienen en cuenta los conflictos de intereses y costes de agencia, puesto que ambos parten del supuesto de que los insiders de la sociedad llevan a cabo una política financiera y de inversiones destinada a maximizar su valor. Sin embargo, los insiders tiene sus propios intereses y sus políticas de inversión preferidas no tienen por qué coincidir con las políticas que maximicen el valor de la empresa.

Según la teoría del “coste de agencia durante el ciclo de vida” los dividendos no transmiten buenas noticias; son buenas noticias por sí mismas. Las empresas jóvenes con bajas ganancias retenidas y con oportunidades de inversión de alta rentabilidad no tienen flujos de caja libres. Las empresas maduras con altas ganancias retenidas y con pocas oportunidades de inversión generan flujos de caja libres que pueden ser despilfarrados por los insiders, por lo que deberían pagar altos dividendos

La visión actual de la política de dividendos sostiene  que la política óptima de dividendos se determina principalmente por la necesidad de reducir los problemas de agencia generados por los flujos de caja libres que aparecen durante el ciclo de vida de la firma. Pero, se deja sin resolver es por qué los insiders de las sociedades elegirían voluntariamente una política de dividendos que reduce su discrecionalidad y qué les impide perseguir su estrategia de inversión preferida de acuerdo con sus propios intereses. Por esta razón se debe analizar las normas que rigen la distribución de dividendos y que limitan las políticas de dividendos de los insiders con poder de control.

Los determinantes legales de las distribuciones corporativas

En esta sección se analizan las restricciones legales impuestas a quienes tienen el poder de decisión en relación con la determinación de la política de dividendos. El propósito es indagar si estas reglas realmente protegen a los inversores externos y si fomentan la distribución de los flujos de caja libres.

En términos generales, la salvaguarda el poder de decisión de los insiders en relación con las decisiones empresariales del escrutinio de los tribunales. Tal es el caso de la decisión sobre el reparto adoptada en junta. La idea es que los tribunales no deberían cuestionar o revisar la decisión del accionista mayoritario sobre la política de dividendos porque no tienen más probabilidades de acertar con la decisión correcta que el consejo o la junta. Es decir, en ausencia de fraude o de un grave abuso de poder, los accionistas mayoritarios tienen la libre facultad de repartir dividendos o de abstenerse de hacerlo. Además, si los accionistas minoritarios obtienen su parte prorrateada de cualquier reparto debidamente adoptado, la decisión se etiqueta como “justa”. De nuevo, como sucede en otras cuestiones corporativas que tienen que ver con el poder de control,  el sistema legal no está diseñado para decretar la política de dividendos óptima en cada caso, sino que más bien está pensado para garantizar que los accionistas no retiren fondos de la sociedad de manera indiscriminada o desproporcionada

Reglas de protección de los acreedores

La mayoría de las jurisdicciones imponen restricciones de distribución con el fin de evitar la disolución de activos. La regulación impide las distribuciones de efectivo a los accionistas siempre que los activos netos de la empresa sean más bajos que el valor declarado de su capital. En algunos países como Europa continental estas regulaciones se basan en valores contables: solo podrán repartirse dividendos si el valor del patrimonio neto no es o, a consecuencia del reparto, no resulta inferior a la cifra de capital social. Mientras que en otros países se basan en una prueba de solvencia, por lo que la distribución no podría realizarse si con ello se produjera la insolvencia de la empresa.

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