Costo Capital Ponderado

COSTO DE CAPITAL PONDERADO

También conocido como WACC (en inglés) o CPPC (en español). Refleja el costo promedio esperado de los fondos y se calcula ponderando el costo de cada tipo específico de deuda por su participación o proporción en la estructura de financiación. Se conoce también como la tasa mínima requerida de retorno, y se utiliza básicamente para tres fines o propósitos:

• Evaluación de proyectos de inversión

• Para valorar la compañía o empresa

• Para calcular el EVA

También se conoce como la rentabilidad mínima que deben producir los activos operacionales de una compañía.

Para calcular el WACC, se requiere conocer los montos, tasas de interés y efectos fiscales de cada una de las fuentes de financiamiento seleccionadas, por lo que vale la pena tomarse el tiempo necesario para analizar diferentes combinaciones de dichas fuentes y tomar la que proporcione la menor cifra. Comparativamente, sin entrar al detalle de la evaluación del proyecto, “el WACC debe ser menor a la rentabilidad del proyecto a fondear” o expresado en otro orden, “el rendimiento del proyecto debe ser mayor al WACC”.

EVA: Valor económico agregado

Herramienta financiera que le dice en cuánto está sobrepasando el WACC y sugiere que hacer si no lo está haciendo, y ratifica que mientras un negocio tenga un rendimiento inferior a su costo de capital operará a perdida aun pagando impuesto como si se tuviese una ganancia real. En dicha situación la empresa deja un beneficio económico menor a los recursos que gasta o consume, cuando ello ocurre no crea riqueza, la destruye.

CALCULO DEL COSTO PONDERADO DE CAPITAL PARA NUEVAS ALTERNATIVAS DE INVERSIÓN

A la hora de realizar nuevas inversiones, éstas seguramente se financiarán con una combinación de deuda (proveedores, bancos, hipotecas, entre otros), acciones preferentes1 y capital contable ordinario (acciones comunes). Esta combinación se llama estructura de capital.

PASOS PARA EL CÁLCULO DEL COSTO PONDERADO DE CAPITAL

PASO 1: En primer lugar se utilizará los procedimientos matemáticos vistos en el análisis vertical o análisis de estructura. Dicho de otra forma, se debe calcular el porcentaje de participación que tiene cada componente sobre el total de la estructura de financiación.

EJEMPLO 1

Supongan que la empresa ABC encuentra una alternativa de inversión de $50.000.000. Esta inversión (activos) se piensa financiar de la siguiente manera:

Deuda a corto y largo plazo $30.000.000

Acciones preferentes $5.000.000

Acciones ordinarias $15.000.000

Total pasivo y patrimonio $50.000.000

Si analizamos la estructura de financiación en términos porcentuales se podrá notar la combinación de las diferentes fuentes de financiación: Datos en miles de pesos

FUENTE CALCULO ABSOLUTO RELATIVO

Deuda a corto y largo plazo $30.000/50.000 0.60 60%

Acciones preferentes $5.000/50.000 0.10 10%

Acciones ordinarias $15.000/50.000 0.30 30%

Total financiación 1.00 100%

ANÁLISIS: La estructura de capital de ABC está conformada por un 60% de deuda, 10% de acciones preferentes y 30% de acciones ordinarias. El Administrador Financiero de ABC considera que esta combinación logrará maximizar la inversión de los accionistas y que todos los nuevos proyectos de inversión deberán mantenerla.

PASO 2: Ahora se va a suponer que la deuda a corto y largo plazo tiene un costo antes de impuestos del 26% (KD). Las acciones preferentes tendrán un costo del 18% (Kp) mientras que las acciones ordinarias tendrán un costo del 20% (Ks). La empresa paga un impuesto de renta del 35% (T). Cabe recordar que el uso de la deuda tiene como beneficio la deducción de impuestos a los intereses, por lo tanto y aplicando la formula de KD ( 1- T ) se tendría un costo de deuda del 16.9%.

KD representa la tasa de interés; T representa la tasa de impuestos: Valores absolutos: 0.26(1-0.35)=0.169=16.9%

PASO 3: El siguiente y último paso consiste en hallar el promedio ponderado de los diferentes costos de las fuentes de financiación. Este ponderado se halla multiplicando el porcentaje de participación (% relativo) de cada componente de financiación por su correspondiente costo financiero. Después se suman estos resultados. La sumatoria ES EL COSTO PONDERADO DE CAPITAL.

FUENTE % RELATIVO (1) COSTO (2) (1 * 2 )

Deuda a corto y largo plazo 60% 16.90% 10.14%

Acciones preferentes 10% 18.00% 1.80%

Acciones ordinarias 30% 20.00% 6.00%

Total PROMEDIO PONDERADO 17.94%

El costo promedio ponderado de ABC es del 17.94%.

ANÁLISIS: ABC debe obtener un retorno (tasa de rentabilidad) igual o mayor al 17.94% si quiere cubrir las expectativas de rentabilidad que sus diferentes agentes de financiación esperan. Deben recordar que el costo financiero de cada fuente de ABC, es el retorno o utilidad esperado por cada proveedor de recursos de capital. A continuación se demostrarán los resultados obtenidos teniendo en cuenta el retorno mínimo que ABC debe obtener para el monto de inversión de $50 millones.

Intereses deuda $30.000.000 * 26.00% = $7.800.000

Menos Ahorro de impuestos $7.800.000 * 35% = - $2.730.000

Costos Intereses netos (A) $5.070.000

Retorno esperado Accionistas Preferentes (B) $5.000.000 * 18% = $900.000

Retorno esperado Accionistas Ordinarios (C) $15.000.000 * 20% = $3.000.000

Retorno esperado (A+B+C) $50.000.000 * 17.94% = $8.970.000

Al realizar un análisis externo de rentabilidad, la rentabilidad que origina la nueva inversión (utilidad operacional) deberá ser mayor o igual al 17.94% en caso de que ésta desee añadir valor con el nuevo proyecto en condiciones normales de operaciones. Para cubrir el costo de oportunidad del accionista, la empresa debe generar una rentabilidad neta sobre el patrimonio mayor o igual que las expectativas de los empresarios y mayor al costo ponderado de capital de toda la organización.

EJEMPLO 2

Supóngase que se tienen las siguientes fuentes de financiamiento disponibles para un proyecto, cuyo monto total a fondear es de $400.00 y cuya rentabilidad es del 11%

1) Préstamo con alguna institución crediticia por un monto de $200.00 a una tasa de interés anual del 15%, los intereses son deducibles del Impuesto Sobre la Renta (ISR) cuya tasa es del 30%

2) Capital social representado por acciones comunes por un monto de $200.00 con derecho a pago de dividendos equivalentes al 12% anual, los cuales no son deducibles del ISR.

En este cuadro se muestran las dos fuentes de financiamiento, su monto individual y total, así como la proporción de cada una respecto del total, es decir si el préstamo es de $200, entonces tenemos $200/$400 = 50%, lo mismo para el capital social.

Los intereses que se paguen por el préstamo obtenido son deducibles del ISR, por lo que se puede obtener un beneficio fiscal equivalente a la tasa del ISR. Para el WACC se considera el costo después del ISR. Este costo después del ISR se obtiene al multiplicar el 15% por (1-.30).

El WACC calculado equivale al 11.25%, lo cual es mayor a la rentabilidad del proyecto, financieramente no sería viable.

¿Qué pasaría si se modifica la proporción de cada fuente?

Supongamos que el préstamo es de $300.00 lo cual representa el 75% del total de los fondos y el capital social de $100.00 lo cual representa el 25%, el cálculo quedaría así:

Con esta modificación en los montos, el WACC es de 10.88% y por lo tanto ofrece la posibilidad de generar valor agregado a la empresa, dado que la rentabilidad del proyecto es superior al WACC

COSTE DE CAPITAL

I. CONCEPTO

De una forma general se denomina Coste del Capital al coste de los recursos financieros utilizados. Habitualmente, suelen utilizarse recursos financieros de procedencias diferentes, por lo que, para medirlo se emplea una media del coste de las distintas fuentes financieras utilizadas, ponderadas en función del peso que tiene cada una de ellas en el valor financiado total. A esta media se la conoce como “coste de capital medio ponderado”.

El coste de capital tiene una gran importancia en la toma de decisiones financieras ya que:

• - Sirve como referencia de la rentabilidad mínima que debe obtener la empresa con sus inversiones, ya que la citada rentabilidad debe superar el coste de los recursos empleados para financiar la misma. Por este motivo, es una de las tasas utilizada como tipo de descuento en los métodos de valoración de inversiones.

• - Es un elemento clave para determinar la estructura financiera de la empresa, o combinación entre las diferentes fuentes financieras.

• - Permite relacionar las decisiones de inversión y financiación.

En el análisis del coste de capital se parte de los factores que lo determinan y, posteriormente, se estudia el coste de cada una de fuentes financieras que lo forman. Para ello, se agrupan en dos grandes bloques; el coste de los recursos propios y el de los recursos ajenos. Para finalizar, se calcula el coste de capital medio ponderado que sirve como medida del coste de capital.

II. FACTORES DETERMINANTES DEL COSTE DE CAPITAL

Siguiendo a Juan Mascareñas y Gustavo Lejarriaga, los principales factores que determinan el coste de capital de una empresa son:

• - Las condiciones económicas. Este factor determina la oferta y la demanda de capital, de forma que, cuanto menor sea la oferta de capital mayor será el coste de la financiación ajena.

• - El riesgo del mercado. Cuando éste aumenta los inversores exigirán mayores rendimientos, por lo que la emisión de títulos supondrá un mayor coste para la empresa.

• - La situación de la empresa afecta a la rentabilidad que exigen los socios de las acciones de la empresa y por tanto a su coste del capital.

III. EL COSTE DE LOS RECURSOS PROPIOS

Los recursos propios son aquellos a los que la empresa no tiene que hacer frente en forma de devolución. Por este motivo no tienen un coste explícito, pero si tienen un coste implícito o de oportunidad, que puede calcularse de diversas formas. Seguidamente se analiza el coste del capital social y el de la autofinanciación.

1. Coste del capital social

Cuando una empresa emite acciones, u otros títulos representativos de su capital social, no está obligada a retribuir a sus propietarios con un tipo de interés determinado (como ocurre en los empréstitos). El compromiso se limita a repartir dividendos, sólo en el caso de que la empresa obtenga beneficios y siempre que no se decida mantenerlos en la misma como reservas. Por tanto, estas aportaciones al capital social no tienen un coste explícito para la empresa. Sin embargo, sí tienen un coste implícito o coste de oportunidad, que viene dado por la rentabilidad requerida por los socios de la empresa como compensación por haber aportado fondos. Esta rentabilidad se basa en las cantidades que los socios reciben de la empresa, por lo que si ésta no cumple sus expectativas, el accionista venderá las acciones, produciendo una reducción en el precio de las mismas. Por tanto, el coste de las aportaciones al capital social se puede definir como la rentabilidad que deben obtener los accionistas, a través de los dividendos, para que se mantenga inalterada la cotización de las acciones. A la hora de cuantificar este coste existen varios métodos, entre los que destacan el de actualización de dividendos y el basado en la teoría de carteras.

a) Método de actualización de dividendos

En este caso, el coste se calcula como la tasa de actualización que iguala el valor de mercado de los títulos con el valor actualizado de los dividendos futuros de la empresa. Dado que las acciones no tienen una fecha de vencimiento y que es difícil hacer una previsión futura de la evolución de los dividendos, el cálculo suele basarse en supuestos de constancia y de crecimiento a una tasa fija.

Así, siendo:

• - ke: El coste del capital ordinario o capital-acciones.

• - Di: Dividendos que la acción genera al final del período “i”.

• - Po: valor actual de la acción o valor de mercado.

En caso de que se considere duración ilimitada y dividendos constantes “ke” se calcula:

En caso de que se considere duración ilimitada y dividendos crecientes a una tasa anual acumulativa “f”, el coste del capital acciones se calcula:

Ejemplo:

Las acciones de una empresa tienen un valor nominal de 10 €, un valor de cotización de 18 € y se espera que repartan un dividendo constante del 8% sobre el valor nominal. Determinar el coste que tienen para la empresa sus acciones

Al tratarse de dividendos constantes, el valor de “Ke” se despeja de la siguiente expresión:

¿Qué coste tendrían las acciones, en el caso de que la empresa opte por incrementar el dividendo a una tasa constante anual del 2% desde el próximo reparto?

b) Método basado en la teoría de carteras

En este caso el cálculo de “ke” se basa en la teoría del equilibrio en el mercado de capitales. Según la misma, un inversor que no asume ningún riego obtendría una rentabilidad (Rf) a la que se denomina rentabilidad libre de riesgo. Sólo estará dispuesto a asumir una unidad de riesgo si por ella recibe una rentabilidad adicional que se mide mediante la denominada prima de riesgo (diferencia entre la rentabilidad del mercado (Rm) y la propia rentabilidad libre de riesgo (Rf)). La cantidad de riesgo que se asume con las acciones de una empresa viene determinada por su coeficiente de volatilidad, que mide la relación entre la rentabilidad de los títulos de la empresa y la del mercado. De esta forma, el coste de las aportaciones al capital social se identifica con el rendimiento del título de forma que:

Ke = Rf + (Rm - Rf) ßi

Siendo:

• - Rf: Rentabilidad de un activo libre de riesgo en el mercado.

• - Rm: Rentabilidad del mercado (puede medirse mediante un índice de referencia).

• - ßi: Coeficiente de volatilidad del título analizado.

:Ejemplo:

Se desea conocer el coste de capital de una empresa cuyo coeficiente de volatilidad es de 1,3. La rentabilidad de los activos libres de riesgo es del 3% y la del mercado del 7%.

En este caso el coste se calcula de la siguiente forma:

Ke = Rf + (Rm - Rf) ßi = 0,03 + (0,07 – 0,03) 1,3 = 0,082 =8,2%

Como puede observarse, los inversores exigen la rentabilidad libre de riesgo (3%) y, de forma adicional, una prima por el riesgo derivado de la inversión. La citada prima (4%) se obtiene de la diferencia entre la rentabilidad que ofrece el mercado (7%) y la rentabilidad de los activos sin riesgo (3%). Por su parte, el riego de la empresa se mide mediante su coeficiente de volatilidad, obteniendo un coste del capital social del 8,2%.

2. Coste de la autofinanciación

En la autofinanciación la empresa utiliza recursos generados por ella misma como una fuente financiera, por lo que puede parecer que no tienen coste para la empresa. Sin embargo, al igual que ocurre con el capital social, la autofinanciación no tiene un coste explícito, aunque si un coste de oportunidad. Este coste se encuentra determinado por la rentabilidad que obtendrían los accionistas si la empresa, en lugar de retener el beneficio en forma de autofinanciación, repartiese estos recursos como dividendos. Por tanto, los socios requerirán que la empresa logre, con estos recursos, una rentabilidad al menos similar a la que obtendrían ellos en caso de que se produzca el mencionado reparto. Dado que este reparto se realiza a través de las rentas futuras generadas por las acciones a sus propietarios (dividendos y beneficio por venta), se suele aplicar como coste de la autofinanciación (Ka) el mismo coste determinado para el capital social (Ke).

De esta forma: Ka = Ke.

IV. EL COSTE DE LOS RECURSOS AJENOS

Los recursos ajenos son aquellos derivados de fuentes financieras en las que la empresa se compromete a devolver la cantidad recibida y una serie de cantidades adicionales en concepto de intereses o cupones. Dentro de estos recursos se analiza el coste de los préstamos bancarios y de las emisiones de empréstitos.

1. El coste del préstamo bancario

Los préstamos bancarios tienen un coste explícito que viene determinado, fundamentalmente, por el interés que la empresa se compromete a pagar. En caso de que no existan comisiones ni pagos adicionales el coste de este tipo de recursos coincide con el interés fijado en el mismo. Sin embargo, en el momento en el que se añadan este tipo de elementos es necesario calcular el coste como la tasa de actualización o descuento que iguala el valor actual de los fondos recibidos (descontando comisiones) con el valor actual de las salidas de fondos para atender el pago de los intereses y la devolución del principal.

Siendo:

• - P: Principal.

• - C: Comisiones.

• - n: Duración.

• - P1: Principal devuelto en el período “i”.

• - I1: Intereses devueltos en el período “i”.

• - Kp: Coste del préstamo o crédito.

En caso de incluir el efecto de los impuestos, hay que tener en cuenta que los intereses de los préstamos son fiscalmente deducibles, por lo que el coste del préstamo debe reducirse aplicando el tipo al que está sujeta la empresa en el impuesto de sociedades (ts). De esta forma, el coste después de impuestos (Ké) queda de la siguiente forma:

Ké = ke – (ke x ts) = ke (1-ts)

Por otra parte, el cálculo de “Kp” ofrece problemas cuando el préstamo tiene una vida superior a dos años. En estos casos, puede utilizarse una calculadora financiera o las funciones recogidas en las diferentes hojas de cálculo. Si no se dispone de estos medios puede calcularse un valor aproximado (Kp*) mediante la fórmula:

El valor exacto de “Kp” se encuentra por encima del aproximado (Kp > Kp*).

Ejemplo:

Una empresa solicita un préstamo a una entidad financiera por importe de 30.000 €. El plazo de amortización es de 3 años, el interés del 10% y el sistema de amortización lineal. Determinar el coste del préstamo para la empresa teniendo en cuenta que implica unos gastos de formalización de 300 € a pagar en el momento de la concesión del préstamo.

Los pagos derivados del préstamo son:

2. El coste de los empréstitos empresariales

La emisión de empréstitos es otra de las fórmulas que tiene la empresa para financiarse. En este caso la empresa recibe del obligacionista una cantidad, comprometiéndose a la devolución de la misma y a compensar a éste con unos cupones. Estos cupones pueden expresarse como un tipo de interés sobre el valor nominal, que es lo que suele considerarse como de los empréstitos. Sin embargo, en caso de que existan primas de emisión o de reembolso, así como otras comisiones el coste sufre variaciones. El citado coste se calcula, al igual que en el caso anterior, como la tasa de actualización o descuento que iguala el valor actual de los fondos recibidos con el valor actual de las salidas de fondos, para atender el pago de los cupones y la devolución del principal.

Siendo:

• - P-PE: Cantidad recibida por la empresa al emitir las obligaciones (una vez descontadas reducciones en el valor de emisión “PE”).

• - C: Comisiones.

• - n: Duración.

• - (P1 + PR1): Importe de la obligación devuelto en el período “i”. (incluyendo primas de reembolso PRi).

• - I1: Cupones pagados en el período “i”.

• - Ki: Coste de la emisión de obligaciones.

En este caso, se repiten el ajuste de carácter fiscal y los problemas de cálculo mencionados para los préstamos bancarios.

Ejemplo:

Una empresa emite un empréstito formado por 2.000 obligaciones, con un valor nominal de 20 €, un cupón anual de 2 €, y una prima de reembolso del 10%. La vida de las obligaciones es de 3 años, amortizándose todas ellas en el último período. Determinar el coste de está emisión para la empresa.

Los pagos derivados de las obligaciones son:

V. EL COSTE DE CAPITAL MEDIO PONDERADO

El denominado coste del capital o coste del capital medio ponderado, es la media ponderada del coste de las diferentes fuentes financieras que utiliza la empresa. Las ponderaciones se fijan mediante la proporción que cada fuente representa en el total de la financiación. Se utiliza como referencia del coste de capital de la empresa, por lo que en ocasiones también recibe esta denominación. Su formulación es la siguiente:

Siendo:

• - K0 = coste del capital medio ponderado.

• - K1 = coste de la fuente financiera “i” para i=1,2,...,n.

• - F1 = recursos de la fuente financiera “i” (en el caso del capital social debe recogerse el precio de mercado, mientras que en las deudas hay que incluir las cantidades recibidas por la empresa libres de gastos).

• - T = suma de todos los recursos de la empresa T=R1+R2+...+Rn.

Ejemplo:

Determinar el coste de capital medio ponderado de una empresa cuyo capital social está formado por 2.000 acciones con un valor de mercado unitario de 30€ y un coste del 12%. También dispone de un préstamo por importe de 10.000 € (coste del 10%) y reservas por un importe de 12.000 €.

Para determinar el coste de capital medio ponderado es necesario calcular el total de los recursos de la empresa: T = (2.000 x 30) + 10.000 + 12.000 = 82.000 €

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