Caso Dimensional Found Advisors.

Caso

Dimensional Found Advisors, 2002

Pregunta 1: ¿Cuál es la estrategia de negocios de DFA? ¿Cuál es su opinión respecto a la firma? ¿Los dueños de DFA realmente creen en la eficiencia de mercado?

1.1.- ¿Cuál es la estrategia de negocios de DFA?

DFA adhería al principio de que el mercado de valores era “eficiente”, es decir, nadie tenía la habilidad de seleccionar consistentemente acciones que rindieran más que el mercado. Por otra parte, DFA administraba el dinero de grandes clientes institucionales, los cuales eran casi todos exentos del pago de impuestos y conformaban la mayoría de su negocio, con cerca de US$ 25.000 millones en activos bajo gestión.

Además, DFA ofrecía servicios de inversión a individuos a través de un número limitado de empresas contables y de inversión que servían de intermediarios, llamados “Asesores Registrados de Inversiones” (ARI). Estos últimos le aportaban a DFA un flujo de clientes adinerados, cuyas inversiones globales en DFA eran bastante sustanciales, otorgándole US$ 15.000 millones en activos bajo gestión en 2002.

1.2.- ¿Cuál es su opinión respecto a la firma?

Nuestra opinión es que DFA fue pionera en investigación académica, lo cual no tan sólo hizo que se convirtiera en una empresa exitosa con un crecimiento uniforme y utilidades sólidas, sino que también marcó un precedente en temas financieros de carácter internacional.

1.3.- ¿Los dueños de DFA realmente creen en la eficiencia de mercado?

Sí, los fundadores de DFA realmente creían en la eficiencia de mercado, además del valor de la investigación académica sólida y la capacidad que tienen los operadores bursátiles (traders) para aportar a las utilidades de un fondo, incluso cuando la inversión fuera inherentemente pasiva. Para esto, la empresa tenía estrechas relaciones de trabajo con varios académicos prominentes, especialmente Eugene Fama y Kenneth French, quienes habían tenido que ver con la empresa desde sus primeros días. Además, ADF animaba a los académicos a que trabajaran en temas de interés en la empresa, dándoles una participación en las utilidades obtenidas con las estrategias de inversión derivadas de sus ideas.

Pregunta 2: ¿Son razonables los argumentos de Fama y French? ¿Es razonable que las empresas pequeñas sean más rentables que las empresas grandes en el futuro? ¿Es razonable que las empresas value sean más rentables que las empresas growth?

Fama y French, argumentan, en el “Modelo de tres factores de Fama y French” que el retorno esperado de una cartera, por sobre la tasa libre de riesgo, se explica por los siguientes factores:

1. Los retornos en exceso de la cartera en mercados amplios, argumento que hace mención al Beta del modelo CAPM.
2. La diferencia de los retornos de una cartera de pequeñas acciones contra la de los retornos de una cartera grande de acciones, la cartera SMB (Small Minus Big).
3. La diferencia que existe entre el retorno de una cartera con acciones con alto patrimonio contable convertible a patrimonio bursátil y el retorno de una cartera con acciones con bajo patrimonio contable convertibles a patrimonio bursátil, la llamada cartera HML (High Minus Low).

Los autores dicen que, si hay racionalidad en la valoración de las acciones, las diferencias sistemáticas en los retornos (en promedio) se deben a las diferencias en el riesgo que se está asumiendo. Estos argumentos nos parecen razonables, pues si suponemos una cierta racionalidad económica en los tenedores, podemos concluir que empresas pequeñas o con un ratio valor libro a valor de mercado relativamente alto, son empresas que posiblemente tienen un comportamiento más débil que aquellas con características contrarias. Por tanto, los retornos más altos en esas compañías, no serán más que la respuesta al riesgo más alto que aceptan los tenedores al invertir en ellas.

Las empresas pequeñas presentan mayores riesgos que las empresas grandes, por ejemplo, el riesgo de liquidez, asimismo presentan un mayor riesgo de quiebra, todos estos mayores riesgos que están dispuestas a correr los tenedores de estas acciones, se ven recompensados por un mayor retorno, por este motivo es razonable, que las empresas pequeñas presentan mayores retornos que las empresas grandes.

Las empresas Value, al contrario de las empresas Growth, presentan un alto ratio valor libro/valor de Mercado, es decir sus precios están bajos, a pesar de tener activos sustanciales en los libros, lo que se puede deber a desempeños recientes malos, incluso se puede tratar de compañias a punto de caer en quiebra, si suponemos que el mercado es eficiente, entonces el mayor riesgo que presenta el tener esta firma en el portafolio se verá recompensado con un mayor retorno, por tanto es razonable, bajo el supuesto de mercados eficientes, de que este tipo de empresas presente una mayor rentabilidad.

Pregunta 3: ¿Porque el fondo de empresas pequeñas de DFA ha tenido tan buena performance?

Existen diversas razones por las que el fondo de DFA ha presentado un buen desempeño, comenzando con una estrategia de inversión distinta al resto del Mercado, basándose principalmente sus estrategias en investigación académica sólida, de esta manera ha logrado combinar la teoría con la práctica. Al actuar como un conducto entre los economistas financieros e inversores en ejercicio, DFA ha sido pionero en muchas de las estrategias y tecnologías de consultoría que ahora se utilizan en las firmas inversiones actuales, permitiéndole estar a la vanguardia en la estrategia de inversiones.

Otra de las razones que le ha permitido esta performance, ha sido la estrategia de absorber la demanda de la venta de acciones, al aceptar esta demanda, conseguía a cambio descuento en la compra de acciones, creando valor así para DFA. El anexo 10, muestra que bajo esta metodología DFA se encontraba comprando 36% de sus transacciones para el año 2001, consiguiendo un descuento promedio de 3,33%.

Una razón que no dejamos de lado, es que DFA minimizaba el problema de selección adversa, al realizar una investigación cabal de la acción y prestando una cuidadosa atención al vendedor. Realizaba transacciones mayormente con contrapartes que ya habían demostrado ser dignas de crédito, y desarrollaba lazos con ellas de manera de aumentar la confiabilidad con ellas. Cabe destacar que, de 1000 transacciones posibles en un día normal de trabajo, DFA llevaba a término solo 20. De esta manera evitaba posibles malos resultados en el corto plazo de las acciones que compraba.

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