Caso Harvard AES

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MAESTRÍA EN GESTIÓN DE LA ENERGÍA

 2019-1

ASIGNATURA: FUNDAMENTOS FINANCIEROS Y COSTOS DE CAPITAL APLICADOS

PROFESOR: Carlos Aguirre Gamarra

CASO HARVARD

 “El costo del capital y su presupuestación se mundializan en AES”

El presente trabajo ha sido realizado de acuerdo con los reglamentos de la Universidad ESAN por:

Apellidos y Nombres                        Código de Alumno

Buendía Pissani, Manuel Francisco                              1913050

De La Cruz Ledesma, Jhonatan                                    1912591

Gallardo Esteves, Juan Carlos                                       1813576

Huamani Villena, Marquiño                                      1912664

Agosto 2020

Lima, Perú

EL COSTO DEL CAPITAL Y SU PRESUPUESTACIÓN SE MUNDIALIZAN EN AES

1. ¿Cómo evaluaría Ud. el método de presupuestación de capital usado históricamente por AES? ¿qué es lo bueno y lo malo acerca de este?

La metodología de presupuestación de proyectos de AES se basaba en una sólida y sencilla filosofía de estimación de riesgos y, por lo tanto, la posibilidad de estimar los flujos de efectivo con un nivel aceptable de incertidumbre permitía la asignación de riesgos de una manera eficaz, pero como vemos a lo largo del caso, esto rendía muy bien solo en proyectos nacionales por contrato. La certeza derivada de los flujos de caja permitía un alto nivel de apalancamiento y permitía separar los activos de los proyectos de la casa matriz.

Lo bueno de la presupuestación histórica de AES:

1. Deuda sin recurso; La casa matriz, a través de las sociedades locales de control y sus sucursales, obtenían financiamiento de deuda sin recurso para que, en caso de incumplimiento de deuda o quiebra de estas, AES no sea directamente responsable ante los acreedores financieros.
2. Maximización del apalancamiento; AES busca financiar el coste de desarrollo y construcción del proyecto en la base de apalancamiento. El alto apalancamiento en la financiación de proyectos sin recurso permite AES poner menos capital en riesgo.
3. Fuera de balance; AES no necesita colocar la deuda del proyecto en su balance porque dicha deuda es sin recurso. Estando fuera del balance, puede tener un beneficio adicional porque puede cumplir con los convenios y préstamos en las que AES es parte.

Lo malo de la presupuestación histórica de AES:

1. Diversificación de proyectos; La empresa no sólo está ampliando sus límites geográficos, sino que también está diversificando su negocio. El modelo financiero actual no prevé a AES en un panorama mundial, que ahora constituye un mayor número de variables que están siendo influenciados por múltiples factores, debido al aumento de la profundidad y amplitud de la organización.
2. El riesgo macroeconómico; La actual metodología empleada por AES para el presupuesto de capital no tiene en cuenta el riesgo del tipo de cambio, este riesgo se vuelve importante cuando la fluctuación del tipo de cambio afecta a los acuerdos contractuales y el cumplimiento de deuda.
3. Riesgo político; Este factor recae sobre el sistema de gestión financiera actual que se obvia, es de gran importancia cuando se trata de invertir en los países en desarrollo, donde frecuentemente se producen cambios en las políticas del gobierno.

1. Si Venerus implementa la metodología sugerida ¿cuál sería el rango relevante de la tasa de descuento que AES podría usar alrededor del mundo?

Para encontrar este rango de la tasa de descuento “CPPC” debemos tener en cuenta que Venerus propuso realizar una evaluación independiente para cada uno de los 15 proyectos más representativos de AES para lo cual empleó la siguiente metodología: calcular el costo de capital y el costo de la deuda utilizando datos del mercado estadounidense, agregar a cada uno el margen soberano o riesgo del país en el que se encuentra, calcular el CPPC usando una estructura deseada de capital y finalmente considerar el ajuste por concepto de riesgos no sistemáticos.

Cálculo del Beta apalancado “”[pic 3]

Para hallar el costo del capital es necesario tener primero el Beta apalancado el cual lo calculamos a partir del Beta no apalancado y la relación entre “E” que es el valor del capital propio y “V” que es el valor del activo.

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Cálculo del costo del capital “”[pic 5]

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Donde  es la rentabilidad del activo sin riesgo, es la rentabilidad media del mercado y  es el riesgo de mercado de un activo.[pic 7][pic 8][pic 9]

Anexo 7b. Datos financieros seleccionados de AES

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Cálculo del costo de la deuda “”[pic 11]

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Donde  es la rentabilidad del activo sin riesgo (bono del tesoro de EE. UU. a 10 años) y el Margen es el riesgo de no pago el cual se extrae del Anexo 7a “Datos de Proyectos de AES”. [pic 13]

Cálculo de la tasa de descuento “”[pic 14]

Finalmente, luego de estos cálculos se procede a calcular la tasa interna de retorno “CPPC” mediante la siguiente formula, donde “” es la tasa de impuesto del país del proyecto.[pic 15]

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La tasa de impuesto “” la obtenemos del Anexo 7a “Datos del proyecto de AES”.[pic 17]

Luego de estos cálculos obtenemos el “CPPC”, pero nos faltaría añadirle el riesgo no sistemático, este valor lo obtenemos de la tabla del Anexo 7a “Datos del proyecto de AES”, según su nivel de exposición y ponderación indicados en la tabla.

Tabla 01 – Cálculo del CPPC para AES, incluyendo el riesgo no sistemático.

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De esta manera calculamos la tasa de descuento “CPPC” que AES podría usar para cada uno sus proyectos en el mundo (Ver Tabla 01), obteniendo un máximo de 23.73% para el proyecto de Caracoles en Argentina y un mínimo 6.72% en el proyecto Red Oak en Estados Unidos.

1. ¿Tiene sentido esta metodología como una forma de realizar la presupuestación de capital?

Sí, tiene sentido, la metodología desarrollada por el grupo de Análisis y Planificación corporativa de AES, liderado por Rob Venerus, tiene por objetivo mejorar la metodología de costos de capital que se venía ejecutando durante la expansión de AES, se realizó esta metodología a fin de renovar el proceso de presupuestación de capital y evaluar cada inversión como una oportunidad con riesgos diferentes, especialmente en los mercados en vía de desarrollo, esta nueva metodología incluía  la incorporación del riesgo país, donde el acceso a capital era limitado y la información era imperfecta, también se desarrolló el riesgo del mismo proyecto en el costo de capital, (considerado como riesgo específico del mismo proyecto), además de separar la evaluación por cada proyecto, se enfoca en los riesgos sistemáticos y no sistemáticos que enfrentan los proyectos a la vez, independientemente de su ubicación geográfica; cuando AES inició la diversificación mediante la incorporación de otras ramas de negocios aumento los riesgos sistemáticos como el riesgo del negocio, por ejemplo lo vemos en Brasil, donde AES experimentó un déficit de volumen de demanda/ventas debido a dos factores, un año inusualmente seco y la energía Política de Conservación del gobierno Brasileño, esto tuvo un efecto en cadena en la capacidad de servicio de la deuda de la empresa y el precio de las acciones de la empresa matriz, otro ejemplo es el proyecto Red Oak de Estados Unidos, con una tasa de descuento 6.72% la cual es mucho menor al 12% estándar que se venía aplicando, y un tercer ejemplo es la tasa de descuento que tiene el proyecto de Argentina que arroja una tasa de descuento del 23.73% en donde se tiene el riesgo no sistemático mayor como consecuencia de su variable regulación y política de estado, así como de la devaluación de su moneda.

Otra debilidad del modelo actual es que no fue capaz de incluir el riesgo de devaluación de la moneda en las economías en desarrollo que dio lugar a pérdidas significativas debido a la incapacidad de la empresa para sobrevivir a sus obligaciones de deuda externa. La expansión en las economías en desarrollo también expuso a la empresa a riesgo político en el que las políticas cambian de forma errática con los cambios de gobierno; los proyectos enfrentan:

1. El riesgo país, que no es totalmente sistemático porque no es el mismo para todos los sectores de la economía en un país.
2. El riesgo crediticio, según las clasificaciones de crédito y márgenes soberanos (spread soberano).
3. El riesgo no sistemático, donde se pondera y jerarquiza la capacidad de AES para prever ciertos riesgos.

1. ¿Cuál es el valor del proyecto Pakistán usando el costo de capital derivado de esta nueva metodología? Si este proyecto estuviera ubicado en EE. UU. ¿Cuál podría ser su valor?

Con el fin de calcular el valor para el proyecto Lal Pir en Pakistán, en primer lugar, hay que calcular el costo promedio ponderado del capital (CPPC) utilizando la nueva metodología propuesta por Venerus. Para ello se ha seguido el enfoque propuesto:

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