LA EVOLUCIÓN DE LAS FINANZAS CORPORATIVAS

Las finanzas, consideradas durante mucho tiempo como parte de la economía, surgieron como campo de estudios independiente a principios del siglo pasado. Desde entonces, ha sido notable su evolución, buscando siempre dar respuestas a los problemas a los que las empresas se enfrentan.

La economía financiera se ha venido definiendo como una rama de la microeconomía que tiene por objeto el análisis de los procesos de asignación de recursos en el tiempo por los individuos y las empresas, diferenciando por una parte aquellos procesos intertemporales de asignación de recursos que conciernen a las empresas (lo que se conoce como finanzas corporativas) de aquellas decisiones financieras de los inversores individuales (finanzas de mercado).

Centrándonos en las llamadas finanzas corporativas, podemos definirlas como el área de las finanzas que explica las decisiones de inversión, financiación y dividendos en relación a sus efectos sobre el valor de la empresa, si bien a finales del siglo pasado se asocian también con el gobierno de la empresa, sin limitarse por tanto a evaluar la contribución de las decisiones financieras a la creación de valor.

A pesar de no haber acuerdo unánime al respecto, se viene entendiendo que el nacimiento de las finanzas corporativas tuvo lugar a primeros del siglo pasado, sucediéndose desde entonces una serie de etapas.

En el momento en el que surgen, las finanzas corporativas se centraban en el análisis externo de la empresa, estando en un segundo plano la toma de decisiones dentro de la misma, lo que conocemos como pensamiento financiero tradicional, y a pesar de las criticas posteriores a este modo de entender las finanzas, hay que señalar el importante papel que este pensamiento tradicional ha tenido (y tiene), dado que, como muchos autores señalan, “ la mayor parte de los temas centrales de las modernas finanzas corporativas ya habían sido objeto de consideración por los primeros financistas”.

En esta primera etapa de pensamiento tradicional cabe señalar el manual de Dewing, The Financial Policy of Corporations (1918), como texto más representativo (probablemente) de esta visión de las finanzas, bajo un enfoque descriptivo y una metodología positiva. Por su parte, Willians, en el manual The Theory of Investment Value (1938), aplica de manera pionera los modelos de valoración basados en el descuento, de manera que el precio de una acción debía corresponderse con el valor descontado del flujo esperado de dividendos, e introduce muchas ideas que años después iban a servir como inspiración para las nuevas etapas de las finanzas corporativas.

Los cambios producidos tras la Segunda Guerra Mundial trajeron consigo un cambio en las materias de las que se ocupaba la dirección financiera, de manera que además de centrarse en la obtención de fondos al mínimo coste, se introdujo también la necesidad de que estos fondos se asignaran eficientemente. Asimismo, el ordenador contribuyó notablemente al desarrollo de las finanzas, permitiendo el diseño de complejos sistemas de información de los que el director financiero se pudiera servir a la hora de tomar decisiones financieras.

Es en esta etapa cuando surge la idea de racionalidad de los modelos de valoración de activos basados en el descuento, lo que condujo a establecer como criterios de valoración de las inversiones el VAN y el TIR, de tal manera que el valor actual de un activo (sea este una empresa, un proyecto de inversión o un activo financiero), es igual al valor actualizado de los flujos derivados de la posesión de dicho activo.

Aparece también en esta etapa el teorema de la separación de Fisher, el cual establece que en un mundo cierto con mercados perfectos de capitales, las decisiones de consumo e inversión de un agente individual son independientes entre sí, de la cual a su vez surgió la hipótesis de unanimidad de los accionistas a la hora de delegar en los directores financieros las decisiones de inversión siempre y cuando para hacerlo emplearan como criterio precisamente la maximización de ese Valor Actual Neto de los proyectos de inversión.

Durante los años cincuenta, surge una nueva etapa en las finanzas corporativas, ampliándose su marco de análisis y utilizando los principios y métodos analíticos de la microeconomía a la resolución de los problemas de las finanzas corporativas, dando lugar a un enfoque analítico de la toma de decisiones. De esta manera, gracias a autores como Modigliani y Miller, Tobin, Sharpe o Markowitz, se impuso el razonamiento deductivo y formal, emergiendo una teoría basada en la hipótesis de comportamiento racional de los inversores y el equilibrio del mercado, dando lugar a un importante y rápido desarrollo de la economía financiera.

En los años setenta, el CAPM se impuso como modelo para la evaluación de las decisiones financieras de la empresa. Asimismo, el modelo de valoración de opciones de Black y Scholes (1973) fue otra de las importantes contribuciones en esta etapa.

Es en este momento cuando empiezan a interactuar los enfoques micronormativo y macronormativo, deviniendo en lo que se conoce como “síntesis neoclásica”, marcando el inicio de una de las etapas más productivas en este proceso de expansión de las finanzas, debiendo hacer especial mención al trabajo de Modigliani y Miller “The Cost os Capital, Corporation Finance and the Theory of Investment” en 1958, el cual marcó un cambio fundamental en la orientación de las finanzas corporativas. A través de sus proposiciones sobre la irrelevancia de la estructura de capital demostraron que, bajo una

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