Capítulo 5 Fabozzi: Factores que afectan el rendimiento de los bonos y la estructura temporal de las tasas de interés

Capítulo 5 Fabozzi: Factores que afectan el rendimiento de los bonos y la estructura temporal de las tasas de interés

OBJETIVOS DE APRENDIZAJE

Después de leer este capítulo, comprenderá

• por qué el rendimiento de un título del Tesoro es la tasa de interés base
• los factores que afectan el diferencial de rendimiento entre dos bonos
• qué es una curva de rendimiento
• una tasa spot y una curva de tasa spot
• cómo se derivan las tasas spot teóricas utilizando argumentos de arbitraje de la curva de rendimiento del Tesoro
• cuál es la estructura temporal de las tasas de interés
• por qué el precio de un bono del Tesoro debe basarse en tasas spot teóricas
• una tasa a plazo y cómo se deriva una tasa a plazo
• cómo se relacionan las tasas a largo plazo con la tasa actual a corto plazo y las tasas a plazo a corto plazo
• por qué las tasas a plazo deben verse como tasas de cobertura
• Las diversas teorías sobre los determinantes de la forma del término estructura: teoría de expectativas puras, teoría de liquidez, teoría del hábitat preferido y teoría de segmentación del mercado.
• las principales influencias económicas en la forma de la curva de rendimiento del Tesoro
• qué es la curva swap / curva LIBOR y por qué se usa como referencia de tasa de interés.

En todos los mercados financieros del mundo, no se ofrece un rendimiento único para todos los bonos. El rendimiento ofrecido en un bono en particular depende de una miríada de factores que tienen que ver con el tipo de emisor, las características de la emisión de bonos y el estado de la economía. En este capítulo, analizamos los factores que afectan el rendimiento ofrecido en el mercado de bonos. Comenzamos con la tasa de interés mínima que un inversionista desea invertir en un bono, el rendimiento de los valores del Tesoro de los Estados Unidos. Luego describimos por qué el rendimiento de un valor del Tesoro no estadounidense será diferente del valor del Tesoro de los Estados Unidos. Finalmente, nos enfocamos en un factor particular que afecta el rendimiento ofrecido en un valor: la madurez. El patrón de las tasas de interés de los valores del mismo emisor pero con diferentes vencimientos se denomina estructura temporal de las tasas de interés. Se explica la importancia de analizar la estructura temporal de las tasas de interés para los valores del Tesoro de EE. UU. En la última sección de este capítulo, describimos otro punto de referencia de tasa de interés importante, la curva swap (curva LIBOR).

TASA DE INTERÉS BASE

Los valores emitidos por el Departamento del Tesoro de los EE. UU. Están respaldados por la plena fe y crédito del gobierno de los EE. UU. En consecuencia, históricamente los participantes del mercado en todo el mundo los ven como sin riesgo de crédito, una opinión que recientemente ha sido cuestionada. Como tal, las tasas de interés de los títulos del Tesoro son las tasas de interés clave en la economía de los EE. UU., Así como en los mercados internacionales de capital. Otro punto de referencia importante es el mercado de intercambio de tasas de interés, y lo discutiremos más adelante en este capítulo.

La tasa de interés mínima que desean los inversores se conoce como la tasa de interés base o tasa de interés de referencia que los inversores demandarán para invertir en valores que no sean del Tesoro. Esta tasa es el rendimiento al vencimiento (en lo sucesivo denominado simplemente rendimiento) ofrecido en un valor del Tesoro de vencimiento comparable que se emitió más recientemente ("en la carrera"/”on the run”). Cuando nos referimos a la tasa de interés ofrecida en un bono, nos referimos a esa tasa de interés como el rendimiento del bono. En el Capítulo 3, explicamos cómo calcular el rendimiento de un bono. El cuadro 5-1 muestra el rendimiento de los valores del Tesoro de EE. UU. El 26 de febrero de 2011. Estos rendimientos representan la tasa de interés de referencia. Entonces, si un inversionista quisiera comprar un bono a cinco años el 26 de febrero de 2011, el rendimiento mínimo que buscaría el inversionista fue 3.49%, que es el rendimiento a cinco años que se muestra en el cuadro 5-1.

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SPREAD DE BENCHMARK

La diferencia entre los rendimientos de cualquiera de los dos bonos se denomina diferencial de rendimiento. Por ejemplo, considere dos bonos, el bono A y el bono B. El diferencial de rendimiento es entonces

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La forma normal en que se cotizan los diferenciales de rendimiento es en términos de puntos básicos.

El diferencial de rendimiento refleja la diferencia en los riesgos asociados con los dos bonos.

Si bien hemos formulado el diferencial de rendimiento en términos de bonos individuales, también podemos pensar en el diferencial de rendimiento para sectores del mercado de bonos.

Cuando el bono B es un bono de referencia y el bono A es un bono que no es de referencia, el diferencial de rendimiento se denomina diferencial de referencia (benchmark spread); es decir,

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El diferencial de referencia refleja la compensación que ofrece el mercado por asumir los riesgos asociados con los bonos no referenciales que no existen para el bono de referencia. Por lo tanto, el diferencial de referencia puede considerarse una prima de riesgo.

Algunos participantes del mercado miden la prima de riesgo sobre una base relativa al tomar la proporción del diferencial de rendimiento sobre el nivel de rendimiento. Esta medida, llamada margen de rendimiento relativo (relative yield spread), se calcula de la siguiente manera:

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Por ejemplo, el 24 de febrero de 2011, el cupón Goldman Sachs GP 3.65% con vencimiento en febrero de 2016 se negoció con un rendimiento de 3.723%. Dado que esta emisión de bonos tenía un vencimiento de cinco años, el punto de referencia apropiado del Tesoro sería el rendimiento del Tesoro a cinco años del 2.16% reportado en el cuadro 5-1. Por lo tanto, el diferencial de rendimiento relativo es

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La relación de rendimiento (yield ratio) es el cociente de dos rendimientos de bonos:

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Para el tema de Goldman Sachs, la relación de rendimiento es

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A continuación, analizamos los siguientes factores que afectan el diferencial de referencia para un emisión:

1. el tipo de emisor
2. la percepción de solvencia de la emisión, el plazo o el vencimiento de la emisión
3. las disposiciones que otorgan al emisor o al inversionista la opción de hacer algo
4. la imponibilidad de los intereses recibió la liquidez esperada de la emisión

Tipos de emisores

El mercado de bonos se clasifica según el tipo de emisor, incluido el gobierno de EE. UU., Las agencias gubernamentales de EE. UU., Los gobiernos municipales, el crédito (corporaciones nacionales y extranjeras) y los gobiernos extranjeros. Estas clasificaciones se denominan sectores de mercado. Generalmente se percibe que diferentes sectores representan diferentes riesgos y recompensas. Algunos sectores del mercado se subdividen en categorías destinadas a reflejar características económicas comunes. Por ejemplo, dentro del sector del mercado crediticio, los emisores se clasifican de la siguiente manera: (1) industrial, (2) utilidad, (3) finanzas y (4) no corporativo. Excluyendo el sector del mercado de Tesorería, los otros sectores del mercado tienen una amplia gama de emisores, cada uno con diferentes capacidades para satisfacer sus obligaciones contractuales. Por lo tanto, una característica clave de una obligación de deuda es la naturaleza del emisor.

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